DERECHO MERCANTIL
NOVEDADES DEL NUEVO REGLAMENTO DE INSTITUCIONES DE INVERSIÓN COLECTIVA
El BOE de 8 de noviembre de 2005 publica el Real Decreto
1309/2005, de 4 de noviembre, por el que se aprueba el Reglamento de la Ley
35/2003, de 4 de noviembre, de Instituciones de Inversión Colectiva (la “LIIC”)
y se adapta el régimen tributario de las Instituciones de Inversión Colectiva
(el “RIIC”). El RIIC desarrolla la LIIC y deroga en su integridad el
reglamento de la antigua ley que se encontraba aún en vigor en cuanto no
contradijera a la LIIC.
En nuestra opinión, el nuevo RIIC supondrá un hito
fundamental en el futuro del sector de la inversión colectiva española,
porque supondrá la modernización del anquilosado régimen jurídico español
equiparándolo en muchos aspectos, y adelantando incluso en otros, a las
legislaciones de las jurisdicciones europeas más pujantes en este sector. La
reforma alcanza aspectos tan importantes para las Instituciones de Inversión
Colectiva (“IIC”) como las normas sobre activos aptos,
diversificación, hedge funds, las cuentas ómnibus y muchas otras
cuestiones.
El RIIC entra en vigor el 9 de noviembre de 2005 y las IIC
autorizadas antes de su entrada en vigor dispondrán de un año desde entonces
para adaptarse al RIIC.
Por el gran interés del RIIC, hemos creído interesante
realizar un análisis de urgencia, que no pretende ser exhaustivo, para poner
al alcance de nuestros clientes sus principales novedades.
La entrada en vigor del RIIC supondrá la
incorporación de numerosas novedades al régimen jurídico de las IIC por
distintas razones:
a) Permite la entrada en vigor efectiva de numerosas
novedades introducidas ya por la LIIC, pero que a juicio de la CNMV no podían
aplicarse porque requerían del correspondiente desarrollo reglamentario. La
entrada en vigor del RIIC supone el comienzo de la aplicación a las IIC
españolas y sus sociedades gestoras de la Directiva UCITS III.
Ejemplos de estas novedades de la LIIC que comenzarán a ser
de aplicación son:
1. La posibilidad de invertir
en ciertos nuevos activos aptos por las IIC.
2. La creación de IIC por
compartimentos.
3. La introducción de distintas
clases de participaciones y series de acciones en una IIC.
4. La eliminación de obligación
de las SICAV de estar admitidas a cotización.
5. La posibilidad de realizar
fusiones y escisiones de ciertas IIC (por ejemplo, entre fondos y SICAV).
6. La ampliación de las
actividades de las sociedades gestoras de IIC.
7. La delegación por las sociedades
gestoras de la gestión de los activos españoles de las IIC españolas.
b) Concreta numerosas cuestiones de la LIIC que precisaban
desarrollo y culmina el proceso de flexibilización administrativa. Entre
ellas, destacaríamos:
1. Las características específicas
de los activos aptos para inversión.
2. El mecanismo de publicidad
del valor liquidativo de las IIC.
3. El régimen de
responsabilidad y el procedimiento de autorización de los compartimentos de
las IIC por compartimentos.
4. Las normas de funcionamiento
de las SICAV.
5. El número de inversores y
capital y patrimonio mínimo.
6. El umbral a partir del cuál
las sociedades gestoras habrán de ejercer obligatoriamente los derechos de
asistencia y voto en las sociedades en las que los fondos de inversión
inviertan.
7. Las condiciones para la
delegación de la gestión de activos.
c) Introduce, al amparo de la potestad de desarrollo
reglamentario, novedades adicionales a las introducidas por la LIIC y
respecto de la regulación contenida en el anterior reglamento:
1. Crea una nueva tipología
abierta de IIC de carácter financiero y nuevas figuras de IIC españolas: IIC
de Inversión Libre (“IICIL”), IIC de IICIL (“IICIICIL”), o los fondos
admitidos a cotización o ETF.
2. Autoriza a las IIC de carácter
financiero la inversión en otros activos financieros y establece unas nuevas
normas de diversificación.
3. Permite la utilización de
cuentas ómnibus o globales.
4. Introduce la práctica del “high
watermark” en las comisiones de resultados y establece límites a la
comisión de gestión de las IIC inmobiliarias.
5. Se flexibiliza el régimen de
inversión de las IIC inmobiliarias.
De todas estos cambios, nos centraremos por su mayor
interés en las novedades mencionadas en los apartados b) y c) anteriores.
Respecto de las novedades introducidas por la LIIC se puede consultar nuestra
Circular Informativa de 5 de noviembre de 2003 en la web de Uría Menéndez.
Finalmente, hemos analizado las modificaciones para las
IIC extranjeras que pretendan comercializarse en España.
La LIIC abolió la antigua tipología de IIC
financieras especializadas característica del antiguo régimen jurídico (FIM,
FIAMM, FIMF, FIMP, FIMS, FIME, etc.). Este cambio venía en gran medida
exigido por la Directiva UCITS III y, además, porque se había hecho evidente
que este régimen rígido de tipos de productos determinados específicamente
por la autoridad reguladora suponía un corsé innecesario y perjudicial para
el desarrollo de la inversión colectiva en España.
El RIIC ha vuelto a establecer una tipología de IIC. No
obstante, esta tipología es, a diferencia de aquella establecida por la
anterior ley, muy abierta. El RIIC distingue entre dos tipos de IIC de
carácter financiero:
a) IIC de carácter financiero sometidas al régimen
general, cuyas normas son muy parecidas a las normas de la Directiva UCITS
III, aunque tienen alguna diferencias relevantes que les dotan de mayor
flexibilidad.
b) IIC de carácter financiero sometidas a regímenes
especiales:
1. IIC armonizadas (los OICVM)
2. IICIL.
3. IICIICIL.
4. IIC cuya política de
inversión se basa en la inversión en un único fondo de inversión (los
“Feeder”).
Existen otros tipos de IIC que tienen especialidades
distintas respecto de las normas de inversión, diversificación y otras (por
ejemplo, IIC cuyos inversores son sólo otras IIC, llamados también Master
Feeder, las IIC que replican índices bursátiles o los fondos admitidos a
cotización o ETF), pero formalmente no tienen la consideración de IIC
de carácter financiero sometidas a regímenes especiales, sino que son IIC de
carácter financiero sometidas al régimen general con alguna especialidad.
Las IIC armonizadas son IIC de carácter
financiero que han de someterse, para obtener el pasaporte UCITS III, a unas
restricciones adicionales que se encuentran contenidas en la Directiva UCITS
III pero que no son de aplicación al resto de IIC de carácter financiero.
Estas restricciones están relacionadas con la
diversificación en emisiones realizadas por Estados Miembros de la Unión
Europea y ciertas administraciones u organismos públicos, ciertas normas de
diversificación aplicables a la inversión en IIC y ciertos límites
porcentuales a los valores en circulación de determinados emisores.
Esta es, junto con los IICIICIL, probablemente
una de las novedades más esperadas del RIIC. En realidad, las IICIL ni se
definen como hedge funds ni el RIIC pretende crear un concepto de hedge fund.
Los IICIL son simplemente IIC que no están sometidas prácticamente a ninguna
norma de inversión y que únicamente se pueden comercializar a inversores
cualificados.
Por tanto, constituyen el vehículo idóneo para establecer
hedge funds domiciliados en España. Sin embargo, las posibilidades de las
IICIL son casi ilimitadas ya que, aparte de hedge funds single strategy o
multistrategy, también pueden servir para otros propósitos como, por ejemplo,
fondos de hedge funds que no estén sometidos a las normas de los IICIICIL.
De las principales características de los IICIL
destacaríamos:
a) Sólo pueden suscribirse mediante desembolso mínimo
inicial de 50.000 Euros.
b) Sólo pueden comercializarse a inversores cualificados,
tal y como se definen en el reglamento sobre admisiones a cotización que fue
aprobado también el 4 de noviembre. Los inversores cualificados son una
categoría nueva que engloba tanto a la tradicional categoría de inversores
institucionales (las entidades financieras), como a grandes sociedades, PYMES
que así lo soliciten e incluso algunos inversores particulares.
c) Pueden invertir en cualquier activo o instrumento
financiero y en instrumento financieros derivados cualquiera que sea su
subyacente (incluso materias primas o commodities) sujetos únicamente a
principios generales de liquidez, diversificación y transparencia, pero no a
las normas generales aplicables a las IIC de carácter financiero.
d) Deben establecer en su folleto su límite de
endeudamiento que no podrá exceder cinco veces su patrimonio. No le son de
aplicación los límites a la pignoración de activos.
e) Tienen que tener un mínimo de 25 accionistas o
partícipes.
f) Tienen liquidez y publicación de valor liquidativo
trimestral o, incluso, semestral y puede realizar suscripciones o reembolsos
en especie.
g) No están sometidas a los límites de comisiones.
Las IICIL estarán, por contra, sometidos a normas más
estrictas en cuanto al control de los conflictos de interés y operaciones
vinculadas, control de riesgo incluyendo realización periódica de ejercicios
de simulación y información al inversor respecto de los riesgos del producto.
Se espera que en el plazo de dos semanas se inicie un
trámite de información pública sobre un borrador de Circular de la CNMV que
desarrollará todas estas cuestiones relacionadas con las IICIL.
Las IICIICIL son IIC que invierten
mayoritariamente en IICIL e IIC extranjeras similares. En realidad, como
hemos comentado, las IICIL son IIC que pueden invertir libremente y pueden,
por tanto, también hacerlo en otras IIC. Es decir, una IICIL puede ser un
fondo de hedge funds.
Lo distinto de las IICIICIL es que son fondos de hedge
funds que se pueden comercializar a todo tipo de inversores, incluso
inversores particulares. Sus normas generales son las siguientes:
a) Deben invertir el 60% de su patrimonio en:
1. IICIL españolas.
2. IIC extranjeras similares
domiciliadas en países pertenecientes a la OCDE.
3. IIC extranjeras no
domiciliadas en la OCDE cuya gestión haya sido encomendada a una sociedad
gestora sujeta a supervisión con domicilio en un país perteneciente a la
OCDE.
b) No pueden invertir más de un 10% de su patrimonio en
una de estas IIC.
c) Tienen liquidez y publicación de valor liquidativo
trimestral o, incluso, semestral y puede realizar suscripciones o reembolsos
en especie.
d) No están sometidas a los límites de comisiones.
e) Las IICIICIL están sometidas a normas más estrictas en
cuanto a la información al inversor respecto de los riesgos del producto.
Hay que aclarar que las IICIICIL están sometidas, salvo
por lo dispuesto en su regulación, a las normas generales de inversión y
diversificación de las IIC de carácter financiero.
Los Feeder ya existían con el
anterior reglamento y el RIIC mantiene sustancialmente su régimen. No
obstante, hay un tema importante que sufre modificación. El artículo 45 del
RIIC no establece de forma taxativa el tipo de fondo en el que puede invertir
un Feeder. Sin embargo, el artículo 38.7 del RIIC parece, por el
contrario, indicar que la política de inversión de los Feeder se debe
basar en la inversión en un único fondo de carácter financiero de los
referidos en el artículo 36.1.c) (IIC armonizadas) y d) (IIC no armonizadas
pero con reglas similares a las IIC de carácter financiero españolas).
El artículo 49 del RIIC aprueba por primera
vez los Fondos de Inversión Cotizados o ETF, que deben tener como objetivo de
política de inversión el reproducir un índice que cumpla ciertos requisitos.
Entre las novedades respecto de los nuevos
activos financieros y nuevas normas de diversificación de las IIC de carácter
financiero del RIIC destacaríamos las siguientes:
a) Las IIC no armonizadas en las que se podrá invertir deberán
cumplir, entre otros requisitos, los siguientes:
1. Las normas sobre régimen de inversiones, segregación de
activos, endeudamiento, apalancamiento y ventas al descubierto deben ser
similares a las normas generales de las IIC de carácter financiero.
2. Deberán tener publicidad de valor liquidativo con
publicidad periódica suficiente para el cumplimiento de las obligaciones de
valoración y reembolso suficiente para que la IIC atienda sus obligaciones de
reembolso.
3. Estarán radicadas en un Estado Miembro de la OCDE
excluyendo aquellos que carezcan de mecanismos de cooperación e intercambio
de información con las autoridades supervisoras españolas.
b) Se autoriza a las IIC de carácter financiero la
concertación de instrumentos financieros derivados sobre riesgo de crédito y
volatilidad que tengan por subyacente activos aptos para la IIC.
c) Se autorizan los siguientes activos aptos con un máximo
del 10% del patrimonio de la IIC:
1. Acciones y activos de renta
fija admitidos a negociación en mercados o sistemas organizados de
negociación que no cumplen con los requisitos generales.
2. IIC no armonizadas, IICIL,
IICIICIL, e IIC extranjeras similares. Se ha eliminado la referencia de otros
borradores a la existencia de publicidad periódica de valor liquidativo y
otros requisitos.
3. Valores no cotizados.
4. Acciones y participaciones
de Entidades de Capital Riesgo españolas.
5. Cualesquiera depósitos en
entidades de crédito que no cumplan con los requisitos generales.
d) Además se aclara que las IIC pueden invertir en
operaciones estructuradas y que no podrán invertir en instrumentos
financieros derivados u operaciones estructuradas cuyos subyacentes o
componentes no sean activos aptos.
e) Las normas de diversificación son muy parecidas a las
de la Directiva UCITS III. Sin embargo, hay que resaltar las siguientes
novedades:
1. Se han establecido normas de
diversificación especiales más flexibles respecto de las IIC que repliquen o
reproduzcan un índice bursátil o los tome como referencia (benchmark).
2. Se ha mantenido el límite
tradicional del 45% de inversión en una única IIC.
El RIIC ha eliminado los principales obstáculos
para la comercialización transfronteriza de IIC españolas que eran (1) la
prohibición a las gestoras españolas de utilizar cuentas globales en su
registro de participes o accionistas y (2) la obligación de acreditar su
condición de no residente. El principal problema es que ello suponía que las
entidades comercializadoras debían entregar datos sobre sus clientes a la
sociedad gestora que, por lo general, pertenece a un grupo financiero
competidor.
El RIIC permite la utilización de cuentas globales por
parte de las entidades comercializadoras extranjeras de forma que en el
registro de la IIC aparezca únicamente la entidad comercializadora y sea ésta
la que mantenga los registros individualizados en nombre de los inversores y
clientes finales sometida a ciertos requisitos entre los que nos gustaría
resaltar los siguientes:
a) Sólo se podrá utilizar por entidades comercializadoras
residentes en el extranjero para la comercialización transfronteriza de IIC.
b) No podrán incluirse en cuenta global personas o
entidades con residencia fiscal en España o establecimientos permanentes de
no residentes en España ni otras entidades intermediarias por cuenta de
terceros (no caben cuentas globales en el desglose de la entidad
comercializadora).
c) La entidad comercializadora deberá informar a la
Administración Tributaria española la relación individualizada de partícipes
o accionistas perceptores o transmitentes, así como una relación anual
individualizada de sus clientes con su posición inversora en la IIC a la fecha
que determine el Ministerio de Economía y Hacienda.
Estos preceptos se encuentran aún pendientes de desarrollo
reglamentario y está todavía por ver que el contenido de tales obligaciones
de información desarrolladas en el RIIC sean consideradas lo suficientemente
razonables para las entidades comercializadoras extranjeras como para
considerar la posibilidad de comenzar a comercializar IIC españolas, sobre
todo teniendo en cuenta que las IIC de otras jurisdicciones no llevan
aparejado el cumplimiento de estas obligaciones de información.
Se introduce de forma obligatoria la
práctica conocida como high watermark en las comisiones de resultados.
El RIIC exige que no se cobren comisiones de resultados hasta que no se
supere el mayor valor liquidativo alcanzado por el fondo de inversión en los
últimos tres años. Este cómputo puede ser individual, en cuyo caso será el
mayor nivel del valor liquidativo alcanzada por la IIC desde que el inversor suscribió
el fondo, o global, el mayor nivel histórico alcanzado en esos tres años.
Este precepto está pendiente de un mayor desarrollo en el que se prevé que se
incluyan otros supuestos en los que se comenzaría a computar el valor
liquidativo de ese momento a estos efectos.
La otra novedad es el establecimiento de comisiones
máximas para los fondos inmobiliarios.
Finalmente, a pesar de que anteriores borradores del RIIC
no permitían dicha posibilidad, los depositarios podrán cobrar comisiones por
liquidación de operación adicionalmente a las comisiones de depositaría.
Se ha flexibilizado también las normas de
inversión y diversificación de las IIC inmobiliarias. En particular, se han unificado
los límites para la inversión en compra sobre plano y compromiso de compra en
único límite del 40% del patrimonio de la IIC.
Resulta imposible abarcar todas las
novedades que ha introducido el nuevo RIIC en el marco de esta Circular
Informativa, por lo que destacaremos únicamente las siguientes:
a) Culmina el proceso de flexibilización administrativa
llevando a cabo una simplificación de los trámites administrativos.
b) Concreta las características específicas de los activos
aptos para inversión.
c) Modifica el mecanismo de publicidad del valor
liquidativo de las IIC. De ahora en adelante, el valor liquidativo podrá
publicarse en los Boletines de Bolsa pero también la página web de la SGIIC.
d) Se ha concretado el régimen de responsabilidad y el
procedimiento de autorización de los compartimentos de las IIC por
compartimentos. En particular, hay que resaltar que el régimen de
responsabilidad entre compartimentos es distinto para los fondos y las SICAV.
e) Las SICAV podrán optar por estar admitidas a
negociación en Bolsa de Valores, en un sistema organizado de negociación o no
estar admitido en éstos y ofrecer al inversor un derecho de reembolso en
términos equivalentes a los dispuestos para los fondos de inversión.
f) El RIIC profundiza en el detalle de las normas de
conducta y en las obligaciones de supervisión y normas de separación del
depositario de las IIC.
Las principales novedades para las IIC
extranjeras son las siguientes:
a) La comercialización de las IIC extranjeras deberá
llevarse a cabo a través de las entidades comercializadoras autorizadas
(bancos, cajas, sociedades y agencias de valores, otras empresas de servicios
de inversión, sociedades gestoras y sucursales en España de todas esas
entidades).
b) La información y documentación de la IIC extranjera que
hay que presentar a la CNMV podrá remitirse directamente por la IIC
extranjera o su sociedad gestora, o bien por la entidad comercializadora o
persona jurídica que designe. Por tanto, se elimina la obligación de nombrar
a una entidad comercializadora a los efectos de presentar la documentación en
CNMV.
Respecto a la comercialización de IIC extranjeras no armonizadas,
técnicamente no cambian las normas para inscripción de IIC extranjeras en la
CNMV, pero, como la condición principal para la autorización resulta de la
comprobación de que la IIC está sujeta en su Estado de origen a una normativa
específica de protección a los inversores semejante a la española y la
regulación española ha sufrido una flexibilización importante, es de esperar
que el registro de IIC no armonizadas sea mucho más factible; por otra parte,
esa es la impresión que hemos tenido en nuestras conversaciones con la CNMV.
8 de noviembre de
2005
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Para mayor información,
pueden contactar en nuestra oficina de Madrid con Salvador Ruiz Bachs (srb@uria.com) o con Marta Oñoro Carrascal (moc@uria.com)
(teléfono 91 586 0696), o bien en nuestra oficina de Londres con Juan Carlos
Machuca (jcm@uria.com) (teléfono + 44 207 645 02 80).
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