Octubre 2012

EL NUEVO RÉGIMEN COMUNITARIO PARA LAS VENTAS EN CORTO Y PERMUTAS DE COBERTURA POR IMPAGO DE DEUDA SOBERANA (CDS)
 

 1. OBLIGACIONES DE COMUNICACIÓN DE LAS POSICIONES CORTAS NETAS

 1.1. Comunicación de las posiciones cortas netas significativas en acciones

 1.2. Comunicación de las posiciones cortas netas significativas en deuda soberana y posiciones descubiertas en permutas de cobertura por impago soberano

 1.3. Procedimiento de notificación y publicación

 2. PROHIBICIÓN DE VENTAS EN CORTO DESCUBIERTAS

 3. Exenciones

 3.1. Cuando la plataforma principal de negociación se encuentra en un tercer país

 3.2. Acciones de creación de mercado y estabilización, y operaciones del mercado primario

 4. FACULTADES DE INTERVENCIÓN DE LOS ORGANISMOS REGULADORES DE LOS ESTADOS MIEMBROS Y LA ESMA

 4.1. Poderes de los organismos reguladores de los Estados miembros

 4.2. Facultades de la ESMA

 5. ENTRADA EN VIGOR Y APLICACIÓN

 

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Esta nota informativa resume el nuevo marco comunitario relativo a la toma de posiciones cortas netas en acciones y en deuda soberana, de posiciones descubiertas en permutas de cobertura por impago de deuda soberana (CDS) y la realización de ventas en corto descubiertas sobre los dos primeros tipos de instrumentos financieros.

La nueva regulación responde a las divergencias observadas en las decisiones adoptadas por los reguladores de los Estados miembros y terceros países desde septiembre de 2008 relativas a la restricción o prohibición de las ventas en corto sobre la totalidad o determinados valores negociados en los mercados secundarios de sus jurisdicciones.

Ante esta situación la Unión Europea ha llevado a cabo un proceso de regulación de los requisitos de transparencia y las facultades de los organismos supervisores nacionales sobre las ventas en corto y las permutas de cobertura por impago con el objetivo de establecer un marco reglamentario común y garantizar un enfoque más coordinado y coherente por parte de los Estados miembros cuando hayan de tomar medidas para hacer frente a situaciones excepcionales.

Este nuevo marco normativo se estructura en torno al Reglamento (UE) Nº 236/2012 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 14 de marzo de 2012, sobre las ventas en corto y determinados aspectos de las permutas de cobertura por impago, que desde su aprobación ha sido complementado por una serie de reglamentos delegados que regulan elementos de carácter técnico necesarios para su aplicación práctica y el control de su cumplimiento, y documentos relativos a su implementación elaborados por la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA en sus siglas en inglés)[1].

La nueva normativa se ocupa principalmente de regular (a) las obligaciones de comunicación (y sus exenciones) de posiciones cortas netas sobre (i) acciones y demás instrumentos financieros vinculados al capital emitido cuya plataforma principal de negociación, en términos de efectivo negociado, esté situada en la Unión Europea, e (ii) instrumentos de deuda soberana emitidos por Estados miembros o por la UE; y (b) la prohibición de ventas en corto descubiertas sobre acciones y deuda soberana. Por tanto, las obligaciones/prohibiciones aquí descritas serán exigibles con independencia de la nacionalidad del titular y del lugar en que se ejecuten las operaciones.

El nuevo régimen comunitario resultará de aplicación a partir del día 1 de noviembre de 2012.

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1. OBLIGACIONES DE COMUNICACIÓN DE LAS POSICIONES CORTAS NETAS

Se prevén dos regímenes diferentes para la comunicación de las posiciones cortas netas significativas sobre acciones y valores de deuda soberana[2].

1.1. Comunicación de las posiciones cortas netas significativas en acciones

Se establece un modelo de dos niveles de comunicación (notificación privada y divulgación pública) en función del umbral que alcance la posición corta neta:

- Notificación privada: Deberán notificarse al regulador del mercado en que se negocien las acciones, las posiciones cortas netas que alcancen o desciendan del 0,2% del capital social del emisor, y sus sucesivos incrementos y descensos del 0,1% (en caso de que estas se negocien en varios Estados miembros, se notificarán al del mercado más líquido).

- Divulgación pública: Deberán publicarse los detalles de toda aquella posición corta neta que alcance o descienda del 0,5% del capital social, y sus sucesivos incrementos y descensos del 0,1%.

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1.2. Comunicación de las posiciones cortas netas significativas en deuda soberana y posiciones descubiertas en permutas de cobertura por impago soberano

La obligación de comunicar las posiciones cortas netas significativas en deuda soberana tiene como objetivo principal que los reguladores dispongan de información que les ayude a controlar si tales posiciones están generando riesgos sistémicos o son utilizadas con fines abusivos.

A diferencia del sistema antes descrito, estas comunicaciones se realizarán únicamente mediante notificación privada al regulador. Dicho trato diferenciado se justifica en los posibles efectos negativos que podría tener la publicidad de esa información sobre la ya mermada liquidez de los mercados de deuda soberana.

Los umbrales iniciales para la comunicación serán del 0,5% o del 0,1% del saldo vivo de la deuda soberana, según exceda o no los 500.000 millones de euros[3].

El mismo régimen se aplicará para la comunicación de posiciones descubiertas en permutas de cobertura por impago soberano cuando las autoridades de cada Estado miembro decidan levantar la restricción de realizar tales operaciones (véase el apartado 2).

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1.3. Procedimiento de notificación y publicación

La comunicación deberá hacerse no más tarde de las 15:30 horas (según el huso horario del Estado miembro) del día hábil bursátil siguiente a aquel en el que se alcance, rebase o descienda el umbral correspondiente.

Dado que la aplicación de esta normativa comenzará el 1 de noviembre de 2012, la comunicación inicial deberá hacerse no más tarde de las 15:30 horas del día 2 de noviembre de 2012, salvo en aquellas jurisdicciones en las que el 1 de noviembre no sea hábil bursátil[4], en cuyo caso el plazo finalizará el segundo día hábil bursátil tras el 1 de noviembre de 2012.

Debe tenerse en cuenta que esta comunicación debe realizarse con independencia de que ya se hubiese comunicado la misma posición con anterioridad al organismo supervisor nacional en cumplimiento de obligaciones de transparencia similares previamente establecidas en la jurisdicción correspondiente[5].

La información a facilitar será la señalada en el Cuadro 1 del Anexo I del Reglamento Delegado 826/2012, conforme al formato del formulario aprobado como Anexo II de ese Reglamento. La publicación, cuando proceda, se hará a través de una página web gestionada/supervisada por el regulador de la jurisdicción correspondiente.

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2. PROHIBICIÓN DE VENTAS EN CORTO DESCUBIERTAS

El segundo gran bloque de novedades introducidas se refiere a la prohibición de las denominadas ventas en corto descubiertas o naked short sales (aquellas en las que una persona procede a la venta de valores de los que ni dispone previamente, ni tiene garantizada su disponibilidad[6]), ante el riesgo que conllevan estas operaciones de producción de fallos en los sistemas de liquidación e incremento de la volatilidad de los mercados.

Esta prohibición se establece respecto de las ventas en corto descubiertas de acciones[7] y de deuda soberana (con independencia de la moneda en que se haya emitido), sin perjuicio de las exenciones señaladas en el apartado 3 siguiente.

En este sentido para realizar una venta en corto de acciones o de deuda soberana se exige que (i) los valores se hayan tomado mediante préstamo (o acuerdo equivalente); o (ii) exista un acuerdo que permita al vendedor tomar en préstamo los valores (o de cualquier otro modo le dé derecho a adquirirlos); o (iii) haya formalizado un acuerdo con un tercero por el que este asegure que el instrumento ha sido localizado y estará disponible en la fecha de vencimiento (mediante futuros y permutas financieras, opciones, pactos de recompra, acuerdos relativos a derechos de suscripción preferente, etc.–).

Excepcionalmente se permiten las ventas en corto descubiertas de deuda soberana cuando sirvan para cubrir una posición larga en deuda de un emisor cuyo precio tenga una alta correlación con el precio de la deuda soberana, así como cuando la liquidez de la deuda soberana descienda por debajo del umbral mínimo de liquidez[8].

Por último se prohíben las operaciones con permutas de cobertura por impago soberano (CDS) descubiertas, si bien cada Estado miembro podrá permitirlas temporalmente cuando se considere, con base en determinados indicadores, que dicha medida aumenta el coste de los préstamos o afecta a su capacidad de emitir nueva deuda.

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3. Exenciones

3.1. Cuando la plataforma principal de negociación se encuentra en un tercer país

La obligación de comunicación y prohibición de realizar ventas en corto descubiertas sobre acciones antes descritas no resultarán de aplicación cuando su plataforma principal de negociación esté situada en un Estado no miembro de la Unión Europea.

El carácter de plataforma principal será determinado por el regulador del Estado miembro donde se negocien las acciones en función del efectivo negociado en cada plataforma[9].

3.2. Acciones de creación de mercado y estabilización, y operaciones del mercado primario[10]

Las obligaciones y restricciones/prohibiciones descritas en los apartados 1 y 2 (ya se refieran a acciones, deuda soberana o CDS), no serán de aplicación cuando se lleven a cabo en el marco de actividades de creación de mercado (los creadores de mercado comunitarios –ESIS y entidades de crédito– que quieran acogerse a esta exención deberán notificarlo al regulador del Estado miembro correspondiente con una antelación mínima de 30 días naturales respecto a la fecha en que la entidad se proponga hacer uso de esta exención por primera vez)[11].

Esta exención se justifica en los beneficios de las labores de creación de mercado, que exigen abrir posiciones cortas descubiertas, y a que dicha posibilidad mermaría la capacidad de los market makers de proporcionar liquidez con los consecuentes efectos negativos sobre la eficiencia de los mercados de la Unión.

Están igualmente exentas (excepto de la obligación de comunicar posiciones cortas netas en deuda soberana) las prácticas de estabilización realizadas conforme al Reglamento (CE) nº 2273/2003.

Por su parte los operadores primarios autorizados en virtud de un contrato con un emisor soberano no tendrán que comunicar sus posiciones cortas sobre deuda soberana y podrán realizar ventas en corto de deuda soberana descubiertas y operaciones con permutas de cobertura por impago soberano descubiertas.

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4. FACULTADES DE INTERVENCIÓN DE LOS ORGANISMOS REGULADORES DE LOS ESTADOS MIEMBROS Y LA ESMA

4.1. Poderes de los organismos reguladores de los Estados miembros

Cuando el regulador de un Estado miembro entienda que (i) se han producido hechos o circunstancias que constituyen una seria amenaza para la estabilidad financiera o la confianza del mercado (problemas graves de índole financiera, monetaria o presupuestaria que puedan dar lugar a inestabilidad financiera, volatilidad inusual que provoque una importante espiral bajista de los instrumentos financieros...), y (ii) la medida planteada sea necesaria y no perjudique desproporcionadamente la eficiencia de los mercados a la luz de las ventajas perseguidas, podrá adoptar las siguientes medidas:

·Requerimientos adicionales de notificación

(a) modificar los umbrales para la comunicación de posiciones cortas netas en relación con uno o varios instrumentos financieros específicos; y/o

(b) requerir a las partes de un préstamo sobre uno o varios instrumentos financieros específicos la notificación de cualquier cambio en las primas exigidas para su ejecución.

·Restricciones sobre las ventas en corto (y operaciones similares) y operaciones con permutas de cobertura por impago soberano

(a) prohibir/condicionar las ventas en corto (u operaciones similares que beneficien al tenedor ante descensos del precio de negociación del instrumento)[12]; y/o

(b) restringir las operaciones con permutas de cobertura por impago soberano o limitar el valor de las posiciones descubiertas en dichas permutas.

Cuando el precio de un instrumento financiero descienda significativamente en un solo día con respecto al precio de cierre anterior (al menos el 10% cuando se trate de acciones líquidas), podrá prohibir o restringir las ventas en corto sobre ese instrumento financiero durante el día hábil bursátil siguiente a aquel en el que se produzca el descenso.

Por último, se reconocen amplias facultades de supervisión e intervención, entre otras, el acceso a cualquier documento, requerir información de cualquier persona, realizar inspecciones in situ, solicitar registros de comunicaciones telefónicas y tráfico de datos, etc.

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4.2. Facultades de la ESMA

Se reconocen a la ESMA principalmente facultades de control y coordinación de las medidas adoptadas por los distintos Estados miembros (tales como la emisión de un dictamen no vinculante sobre las medidas excepcionales que vayan a adoptar los organismos reguladores de los Estados miembros), si bien prevé que en circunstancias excepcionales pueda intervenir exigiendo la comunicación de posiciones cortas netas o prohibiendo las ventas en corto (u operaciones de efectos análogos) cuando esas medidas estén dirigidas a enfrentar una amenaza que afecte a varios países y estos no hubieran tomado las medidas necesarias.

5. ENTRADA EN VIGOR Y APLICACIÓN

El nuevo marco reglamentario común será de aplicación a partir del 1 de noviembre de 2012, por lo que la primera comunicación de posiciones cortas netas significativas deberá hacerse no más tarde de las 15:30 horas (hora local) del 2 de noviembre de 2012.

22 de octubre de 2012

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[1] Reglamento Delegado 826/2012, Reglamento de Ejecución 827/2012, Reglamento Delegado 918/2012 y Reglamento Delegado 919/2012, y los documentos elaborados por ESMA «Commission Delegated Regulation on Short Selling and Credit Default Swaps - Frequently asked questions» de 5 de julio de 2012 y «Questions and Answers – Implementation of the Regulation on short selling and certain aspects of credit default swaps» de 13 de septiembre de 2012 (actualizado el 10 de octubre). Toda la normativa comunitaria y documentos relacionados se encuentra disponible en el siguiente enlace: http://ec.europa.eu/internal_market/securities/short_selling_en.htm

[2] Para el cálculo de la posición corta neta será irrelevante que su liquidación se realice por diferencias o mediante entrega del subyacente; y no se considerarán las posiciones en instrumentos que confieran un derecho sobre acciones no emitidas (derechos de suscripción preferente, bonos convertibles, etc). Tampoco se tendrán en consideración las posiciones que se tengan a través de fondos de gestión discrecional de carteras (que deberán ser computadas por el fondo o la gestora correspondiente, según sea el caso) ni, en supuestos de préstamos de valores, los dividendos percibidos en forma de acciones cuando estas deban ser entregadas al prestamista.

[3] ESMA ha publicado en su página web el día 11 de octubre de 2012 los umbrales de notificación aplicables a cada Estado miembro. El listado completo se puede consultar en este enlace: http://www.esma.europa.eu/news/ESMA-publishes-notification-thresholds-sovereign-issuers?t=326&o=home

[4] A efectos aclaratorios se hace constar que en España el día 1 de noviembre es un día hábil bursátil. 

[5] Respuesta a la pregunta 1c contenida en el documento elaborado por ESMA «Questions and Answers – Implementation of the Regulation on short selling and certain aspects of credit default swaps».

[6] Esta prohibición no supone, en lo que respecta a las acciones, una alteración del régimen aplicable en España, al estar prohibidas las ventas en corto descubiertas sobre acciones por el artículo 64 del Reglamento de las Bolsas de Comercio de 1967.

[7] Quedan fuera del alcance de la prohibición las operaciones sobre instrumentos que dan derecho a la suscripción de acciones nuevas (tales como obligaciones convertibles o derechos de suscripción preferente), que a su vez pueden servir como instrumento de cobertura de una posición corta en la medida en que las nuevas acciones vayan a estar disponibles en la fecha de liquidación de la posición corta.

[8] Cuando el efectivo negociado de un mes se sitúe por debajo del quinto percentil del volumen mensual negociado en los doce meses anteriores, los reguladores de cada Estado miembro estarán facultados para suspender temporalmente la prohibición de ventas en corto de deuda soberana por un periodo no superior a 6 meses (prorrogable).

[9] Dichos cálculos tendrán una vigencia de dos años, salvo circunstancias excepcionales en las que deban ser recalculados (exclusión de negociación de la plataforma o admisión en una plataforma comunitaria de acciones previamente admitidas fuera de la Unión). El listado de acciones exentas se encuentra disponible en el siguiente enlace: http://www.esma.europa.eu/page/List-exempted-shares.

[10] Se encuentra pendiente de publicación por ESMA la versión final del documento «Exemption for market making activities and primary market operations under the Short Selling Regulation» de 17 de septiembre de 2012, que desarrolla cuestiones técnicas sobre la aplicación de dicha exención, cuyo periodo de consultas finalizó el 5 de octubre.

[11] Para que esa exención resulte aplicable a entidades de terceros países, la Comisión Europea deberá declarar que el marco jurídico y de supervisión del tercer país cumple requisitos equivalentes a los previstos en la normativa comunitaria sobre instrumentos financieros, transparencia y abuso de mercado (Directivas 2004/39/CE, 2003/6/CE y 2004/109/CE). Hasta la fecha la Comisión no ha emitido ninguna declaración en tal sentido.

[12] Actualmente en España se encuentra en vigor la prohibición establecida por la CNMV el 23 de julio de 2012 de realizar operaciones que supongan la constitución o incremento de posiciones cortas sobre acciones españolas, impuesta con carácter transitorio, inicialmente hasta el 23 de octubre de 2012 (inclusive) y prorrogada mediante acuerdo de la CNMV de 19 de octubre de 2012 hasta el 31 de octubre de 2012, habiéndose acordado asimismo iniciar los trámites con la ESMA para que, a partir del 1 de noviembre, dicha medida continúe vigente durante un periodo adicional de 3 meses (es decir, hasta el 31 de enero de 2013).

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La información contenida en esta Circular es de carácter general y no constituye asesoramiento jurídico