Abril 2015
Derecho MERCANTIL
novedades introducidas por la Ley 5/2015, de 27 de abril, de fomento de la financiación empresarial en materia de TITULIZACIONES
El 28 de abril de 2015 se publicó en el BOE la Ley 5/2015, de 27 de abril, de Fomento de la Financiación Empresarial (la “Ley de Fomento de la Financiación”) que, entre otras cuestiones, refunde en una única norma la hasta ahora dispersa normativa aplicable en materia de titulizaciones y flexibiliza y moderniza su régimen para aproximarlo al de jurisdicciones de nuestro entorno. Esta norma ha entrado en vigor el día siguiente al de su publicación en el Boletín Oficial del Estado.
Es de esperar que las reformas contenidas en el nuevo régimen, en varios casos reclamadas desde tiempo atrás por los operadores del mercado, contribuyan a la reactivación del mercado de la titulización tras más de un lustro de atonía en un contexto de crisis en el sector bancario español y una desconfianza hacia este tipo de operaciones por parte de los inversores internacionales.
La Ley de Fomento de la Financiación también ha introducido novedades en otros ámbitos, tales como la emisión de obligaciones, la financiación bancaria de las pequeñas y medianas empresas, los establecimientos financieros de crédito y las plataformas de financiación participativa. Las novedades más relevantes del régimen de emisión de obligaciones se resumen en una circular informativa que hemos preparado en esta misma fecha y que se puede consultar pinchando aquí. Asimismo, las principales novedades del régimen de establecimientos financieros de crédito y plataformas de financiación participativa se resumen en una circular informativa que hemos preparado en esta misma fecha y que se puede consultar pinchando aquí.
A continuación, se exponen las principales novedades que ha introducido la Ley de Fomento de la Financiación en el régimen jurídico de las titulizaciones:
1. ASPECTOS ESTRUCTURALES
1.1. Gestión activa
Se permite que las sociedades gestoras (SGFT) que administran fondos de titulización (FT) puedan realizar una “gestión activa” de la cartera titulizada en los FT abiertos. Esta facultad, común en las jurisdicciones de nuestro entorno, no estaba hasta ahora contemplada en la normativa española, lo que limitaba el rol de las SGFT a meros gestores “pasivos” de los créditos titulizados (esto es, la administración de los créditos encaminada a su seguimiento, monitorización, cobro y eventual ejecución). En lo sucesivo, las SGFT también podrán gestionar “activamente” el patrimonio titulizado, permitiendo, por ejemplo, la venta de créditos sin necesidad de esperar a su vencimiento, y favoreciendo así la puesta en valor de la cartera.
La política de gestión activa deberá constar de forma detallada en la escritura de constitución del FT (y, en caso de FT en relación a los que sea obligatorio publicar un folleto informativo, también en este) y permitirá modificar los elementos patrimoniales de su activo con el objeto de maximizar la rentabilidad, garantizar la calidad de los activos, llevar a cabo un tratamiento adecuado del riesgo o mantener las condiciones establecidas en la escritura de constitución del FT.
Las SGFT que quieran implantar políticas de gestión activa en los FT abiertos que administren deberán cumplir con los requisitos adicionales que se mencionan en la sección 4 siguiente.
1.2. Junta de acreedores
Otra novedad relevante es la posibilidad de incorporar a la estructura de los FT la figura de la “junta de acreedores”, la cual se presumirá facultada para adoptar los acuerdos necesarios en la mejor defensa de los legítimos intereses de los acreedores del FT.
La composición, facultades y normas de funcionamiento de la junta de acreedores se recogerán en la escritura de constitución. En lo no previsto en ella, se estará a lo dispuesto en la Ley de Sociedades de Capital en materia de sindicato de obligacionistas.
La junta de acreedores del FT podrá acordar la reestructuración de operaciones de titulización mediante la modificación de la escritura de constitución del FT sin contar para ello con la unanimidad de todos los acreedores (o de una clase de ellos), simplemente respetando el procedimiento y régimen de mayorías previsto a tal efecto en la escritura de constitución del FT.
En definitiva, la junta de acreedores constituirá el foro a través del cual los bonistas y el resto de acreedores del FT podrán defender sus intereses en relación con las materias que deban discutirse en la junta. Esta previsión venía siendo exigida por el mercado, por cuanto nos acerca al régimen aplicable en otras jurisdicciones en las que una mayoría suficiente de bonistas pueden instar del trustee o administrador la adopción de determinadas medidas de administración o gestión de la cartera titulizada, facilitando la adopción ágil de dichas medidas y un mayor protagonismo de los propios inversores.
1.3. Unificación de las figuras de FTA/FTH y reconocimiento de los FT por compartimentos
Por último, se ha eliminado la distinción existente entre fondos de titulización hipotecaria (FTH, a los que únicamente se podían ceder, mediante participaciones hipotecarias, derechos de crédito derivados de préstamos hipotecarios de mayor calidad) y fondos de titulización de activos (FTA, a los que se podían ceder otros derechos de crédito). La diferenciación, que tenía cierto sentido en la génesis del mercado español de titulización, había sido superada en la práctica y tanto los inversores como el propio régimen legal aplicable trataban ambas figuras como equivalentes, con lo que la unificación en un único vehículo legal evitará cualquier tipo de distorsión.
Además, se ha reconocido expresamente la posibilidad, ya admitida en la práctica, de crear varios compartimentos independientes en el seno de un mismo FT, cada uno de los cuales estaría integrado por activos y pasivos separados (ring-fenced) del resto de compartimentos.
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2. ACTIVO DE LOS FT
2.1. Eliminación de restricciones en el régimen de cesión
La cesión a favor de un FT de derechos de crédito que figuren en el activo del cedente ya no tiene que ser plena e incondicionada y por la totalidad del plazo remanente hasta el vencimiento, como lo era en el régimen anterior. Además, tras la reforma, el cedente podrá conceder garantías al FT y podrá asegurar el buen fin de la operación.
La eliminación de las restricciones anteriores permitirá plantear estructuras de titulización más flexibles, ello sin perjuicio del impacto que las garantías concedidas o riesgos asumidos por el cedente pueda tener en la caracterización de la operación como una true sale a los efectos de poder extraer los activos titulizados de su balance a efectos contables y/o de recursos propios.
2.2. Posibilidad de completar el activo del FT tras la constitución
A los FT cerrados no podían incorporarse activos ni pasivos después de su constitución (salvo supuestos de subsanación de vicios ocultos).
Esa restricción se ha suavizado con la reforma, permitiéndose a partir de ahora la incorporación de activos y pasivos hasta un cierto volumen máximo y en un plazo no superior a cuatro meses (sin que por ello el FT pierda su carácter de cerrado).
Así, los ramp-up periods, habituales en las estructuras de financiación estructurada de otros países, pasarán probablemente a serlo también en las operaciones de titulización españolas.
2.3. Administración y gestión de los activos del FT
Se elimina la presunción existente en la normativa derogada en el sentido de que el cedente conservara la administración y gestión de los créditos cedidos al FT, salvo pacto en contrario.
2.4. Novedades aplicables a la titulización sintética
La Ley de Fomento de la Financiación flexibiliza el régimen aplicable a la titulización sintética, permitiendo la realización de este tipo de operaciones no solo por la vía de contratación de derivados crediticios, sino también mediante el otorgamiento de garantías financieras o avales a favor de los titulares de los derechos de crédito. Asimismo, se eliminan las restricciones a las entidades que pueden actuar como contrapartes elegibles del derivado crediticio.
2.5. Otras novedades
Los activos cedidos a un FT ya no tendrán que ser necesariamente homogéneos. El requisito de la homogeneidad, que ya no era aplicable a fondos de titulización dirigidos exclusivamente a inversores institucionales y cuyos bonos no fueran objeto de negociación en un mercado secundario organizado, generaba incertidumbre en cuanto a su alcance y venía siendo interpretado de un modo cada vez más flexible, con lo que su definitiva eliminación ha de considerarse positiva.
También se aclara expresamente que los FT podrán adquirir activos directamente mediante su suscripción en el mercado primario. Esta aclaración es relevante pues la referencia que existía en la antigua norma (y que persiste tras la reforma) de que los activos que se integren en el FT deben previamente figurar en el “activo” del cedente (salvo los derechos de crédito futuros), era tradicionalmente interpretada como una prohibición de que el FT pudiera suscribir un instrumento directamente de su emisor, y obligaba a que una entidad intermedia suscribiera el activo para inmediatamente después cederlo al FT. Por tanto, esta novedad simplificará la estructura de constitución de determinados FT (por ejemplo, los FT multicédulas).
Por último, se simplifica el régimen de extinción de los FT, introduciendo nuevas reglas (por ejemplo, permitiendo la extinción por decisión de la junta de acreedores por mayoría de tres cuartos) y suprimiendo otras de contenido polémico o de alcance poco claro (por ejemplo, las que se referían a “un impago indicativo de un desequilibrio grave y permanente en relación con alguno de los valores emitidos”, o la concurrencia, a juicio de la SGFT, de circunstancias excepcionales que hicieran imposible o de extrema dificultad el mantenimiento del equilibrio financiero del FT).
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3. PASIVO DE LOS FT
3.1. Flexibilización de los instrumentos de pasivo
El nuevo régimen elimina la mayoría de las restricciones a la financiación de los FT. Así, desaparece el requisito de que la financiación con valores deba ser superior con carácter general al 50% del pasivo del FT, suprimiendo igualmente el deber de que cuenten con un rating. Igualmente, cualquier tercero, no solo una entidad de crédito, podrá otorgar créditos a favor de un FT.
Asimismo, se reconoce expresamente la posibilidad de que los valores emitidos por un FT sean objeto de negociación en un sistema multilateral de negociación (SMN) y no solo en un mercado secundario oficial, manteniéndose vigente la posibilidad de que dichos valores no sean objeto de negociación en ningún mercado o sistema (fondos privados).
3.2. Otorgamiento de garantías por el FT
En lo que constituye otra de las novedades más relevantes introducidas por la Ley de Fomento de la Financiación, los FT podrán a partir de ahora conceder garantías a favor de pasivos emitidos por terceros.
Se abre así – con especial incidencia para las entidades de crédito españolas - un catálogo de nuevas alternativas para la estructuración de operaciones de financiación respaldadas por activos, que se suman así a los bonos y cédulas hipotecarias, territoriales y de internacionalización ya contemplados por la legislación vigente. A modo de ejemplo, y al igual que sucede en otras jurisdicciones, podrán ahora realizarse emisiones corporativas garantizadas con un pool o cartera singular de activos integrado en un FT, estructuras estas que es previsible que sean favorablemente valoradas por la regulación bancaria en materia de recursos propios.
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4. SOCIEDADES GESTORAS DE FONDOS DE TITULIZACIÓN
4.1. Régimen aplicable a las SGFT que lleven a cabo gestión activa
Se establecen requisitos adicionales para SGFT que elijan llevar a cabo una gestión activa de los FT que administren, en particular en cuanto al régimen de remuneraciones de la propia SGFT y de sus empleados. Así, las SGFT que desempeñen una gestión activa de FT deberán calcular su remuneración a través de procedimientos que sean acordes con la política de inversión y gestión de riesgos de cada FT, evitando la aparición de incentivos a una gestión contraria a los objetivos establecidos en dichas políticas. Además, esos mismos principios deberán inspirar la política de remuneraciones de la SGFT con sus altos directivos y demás empleados cuya actividad incida de forma relevante en su perfil de riesgo.
4.2. Fortalecimiento de capital y recursos propios
Se eleva de 901.518,16 euros a 1.000.000 euros el capital social mínimo, totalmente desembolsado en efectivo, que debe tener una SGFT. Asimismo, se establece que las SGFT deberán contar con ese mismo importe mínimo en concepto de recursos propios totales.
Además, en la medida en que los activos de los FT gestionados por una SGFT excedan de 250 millones de euros, los recursos propios totales de la SGFT deberán incrementarse en un 0,02 % de la suma del valor contable de dichos activos (la normativa aplicable a fondos de activos bancarios ya exige este mismo porcentaje adicional, pero en concepto de capital social, para el caso de que la suma del valor contable de los activos de los fondos de activos bancarios gestionados por una SGFT superen ese umbral de 250 millones de euros). No obstante, la suma exigible de los recursos propios y de esa cuantía adicional no podrá sobrepasar los 5 millones de euros.
4.3. Internacionalización de las SGFT
La Ley de Fomento de la Financiación aclara que, además de las funciones de gestión y administración de FT y fondos de activos bancarios reservadas a ellas legalmente, las SGFT podrán encargarse de la constitución, administración y representación de fondos y vehículos de propósito especial análogos a los FT constituidos en el extranjero. Se levantan pues las barreras a la actuación internacional de las SGFT, lo que les permitirá competir en pie de igualdad.
4.4. Autorización y registro de SGFT por la CNMV
Por último, se encomienda a la Comisión Nacional del Mercado de Valores la autorización y registro de nuevas SGFT (competencia que antes recaía en el Ministerio de Economía y Competitividad).
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