Las pretensiones de indemnización de los accionistas por la adquisición de títulos en el mercado de valores

Manuel García-Villarrubia.

2021 El Derecho. Revista de Derecho Mercantil, n.º 102


1. Introducción

Hablar de los mecanismos anulatorios e indemnizatorios dispuestos en la normativa del mercado de valores (securities litigation) es hablar del “caso Bankia” y del “caso Popular”. Son asuntos en torno a los cuales se ha generado una litigiosidad masiva y una no menos masiva atención por los medios de comunicación.

El objeto de este comentario es hacer referencia a los presupuestos de esos remedios y a la relación entre estos. Pero, antes, es necesario situar el problema en su contexto. ¿Por qué? Porque ese contexto está influyendo de manera decisiva en la forma en que nuestros juzgados y tribunales se vienen enfrentando a la oleada de demandas promovidas por inversores, hasta el punto de que, en muchas ocasiones, la influencia acaba por desplazar, o al menos relegar a un segundo plano, el análisis sereno, riguroso y profundo de los requisitos que han de concurrir para la aplicación de esos remedios, a la vista de la concreta prueba practicada en cada caso. La situación puede ser materialmente difícil de evitar y hasta humanamente comprensible. Pero eso no significa que esté justificado prescindir de ese análisis y dejarse llevar por inercias, prejuicios y lugares comunes que están fuera del proceso.

2. “Caso Bankia” y “caso Popular”. ¿Son lo mismo? ¿O no son lo mismo? Las conclusiones del Abogado General en la cuestión prejudicial promovida por la Audiencia de A Coruña

El “caso Bankia”, puede decirse, está en gran medida resuelto (aunque tampoco enteramente). No, en cambio, el “caso Popular”. Son, además, casos muy diferentes. Se verá más adelante. Pero, de momento, importa destacar una singularidad del “caso Popular”: como es conocido, Banco Popular fue objeto de resolución el 7 de junio de 2017, en aplicación de los instrumentos normativos europeo y nacional aprobados en su momento para afrontar potenciales situaciones de dificultad o inviabilidad de entidades financieras.

Esta circunstancia está en la raíz de muchas de las diferencias que presentan ambos casos. Una es la que se destaca recientemente en las Conclusiones del Abogado General del asunto C-410/20 - Banco Santander (las “Conclusiones del Abogado General de 2 de diciembre de 2021”), en la cuestión prejudicial promovida por la Audiencia Provincial de A Coruña. En esas conclusiones el Abogado General propone que el Tribunal de Justicia de la Unión Europea (“TJUE”) declare que el procedimiento de resolución de una entidad financiera es incompatible con las acciones anulatorias e indemnizatorias establecidas con carácter general en el ordenamiento interno. Ello, en última instancia, ha de determinar el rechazo de esas acciones.

Con independencia de lo anterior, ocurre, además, que lo que pasó en el “caso Bankia” debería servir de lección para no reproducir determinadas cuestiones en el “caso Popular”.

Pero, ¿qué es exactamente lo que sucedió en el “caso Bankia” que no puede o no debería repetirse en el “caso Popular”? Evidentemente, entrar en el detalle sería imposible en este comentario. Pero sí se pueden dar algunas ideas generales, sobre la base de un “titular”, que adelanto: no puede volver a ocurrir que la jurisdicción civil considere como hecho notorio que la información financiera de la entidad no reflejaba la imagen fiel y que, en cambio, la jurisdicción penal llegue a la conclusión contraria.

Durante el desarrollo del proceso penal del “caso Bankia”, proliferaron los procedimientos civiles contra la entidad instados por inversores que acudieron a la oferta pública de suscripción de acciones (“OPS”). En esos procedimientos se ejercitaban fundamentalmente acciones de anulabilidad por vicios en el consentimiento (dolo y/o error) en los negocios jurídicos de adquisición de acciones en la OPS y se interesaba la restitución a los suscriptores del precio abonado (al ser una entidad de nueva creación, no hubo tantos casos de acciones indemnizatorias basadas en la adquisición de títulos en el mercado secundario). Buena parte de esas acciones utilizaron como fundamento relevante los informes presentados en las diligencias previas del proceso penal por los técnicos del Banco de España designados como peritos judiciales. En estos informes se concluía que los estados financieros incluidos en el folleto de la OPS no reflejaban la imagen fiel de la entidad, ni cumplían con la normativa del Banco de España porque existían omisiones e inexactitudes contables graves. De hecho, esos informes fueron determinantes para que muchos juzgados y tribunales civiles calificaran esas omisiones e inexactitudes como hechos notorios.

En el mes de febrero de 2016, el Tribunal Supremo (Sala de lo Civil) dictó las Sentencias núms. 23/2016 -roj: sts 91/2016- y 24/2016, de 3 de febrero -roj: sts 92/2016- (la “ STS 23/2016” y la “STS 24/2016”, respectivamente). En ellas se resolvían sendos recursos extraordinario por infracción procesal y de casación interpuestos frente a dos sentencias de la Audiencia Provincial de Valencia y Oviedo que anularon la compra de acciones de Bankia que realizaron dos inversores minoristas y condenaron a la entidad a la restitución del precio con sus intereses.

El Tribunal Supremo, reunido en pleno, rechazó la petición de suspensión de los procedimientos civiles por prejudicialidad penal en tanto se resolviese el proceso penal abierto contra Bankia. El Alto Tribunal consideró que las posibles inexactitudes del folleto no eran tanto una cuestión fáctica como jurídica y, al responder el procedimiento civil a parámetros de valoración diferentes respecto al penal, no debían quedar supeditados a este. El Tribunal Supremo entendió probadas las inexactitudes graves del folleto atendiendo a la valoración de la prueba que las sentencias recurridas habían hecho. Fueron fundamentales la consideración de esas inexactitudes como hecho notorio y la circunstancia de que esa calificación se basó de manera muy destacada en los informes de los técnicos del Banco de España emitidos en el proceso penal. Finalmente, el Tribunal Supremo concluyó que concurría el nexo causal entre la decisión de los inversores minoristas de adquirir acciones de Bankia y la errónea imagen de solvencia que se reflejaba en el folleto (como hecho que fue acreditado en la instancia).

Luego vino la Sentencia de la Sala de lo Penal de la Audiencia Nacional de 29 de septiembre de 2020. Esta Sentencia absuelve a todos los acusados de las acusaciones formuladas en el proceso, entre las que se incluyen los delitos relacionados con la salida a bolsa de Bankia y, en particular, con la corrección del folleto y las cuentas anuales de Bankia de los ejercicios 2011 y 2012 (delito continuado de falsedad contable y de estafa a los inversores).

La Sentencia contiene numerosas consideraciones que entroncan de lleno con los razonamientos de las Sentencias de la Sala Primera del Tribunal Supremo sobre el proceso de la salida a bolsa, la situación financiera de Bankia y su reflejo en el folleto. Sobre la corrección de los sucesivos estados contables, se considera que los estados financieros elaborados con ocasión de la salida a bolsa eran correctos desde un punto de vista contable y los ajustes realizados suficientes a juicio del Banco de España. Sobre la solvencia y viabilidad de la entidad, se considera que Bankia era viable al tiempo de la salida a bolsa y contaba con provisiones suficientes para atender deterioros futuros en los estados contables de la entidad. Sobre la suficiencia de la información recogida en el folleto, se considera que la información financiera y no financiera incluida en el folleto era más que suficiente para que los inversores se formasen un criterio razonado sobre el valor de la compañía que se estaba ofertando. Sobre la reformulación de las cuentas del año 2011, se considera que respondía a hechos posteriores ocurridos en el año 2012. Y, además, la Sentencia expresamente desautoriza las acusaciones basadas en el criterio técnico de los inspectores del Banco de España designados como peritos judiciales.

Después de la Sentencia de la Audiencia Nacional, la Sala Primera del Tribunal Supremo ha vuelto a reiterar su jurisprudencia en otras dos Sentencias. Era previsible. Pero no por ello deja de ser menos frustrante.

La primera es la Sentencia núm. 380/2021, de 1 de junio -ROJ: STS 2251/2021- (la “STS 380/2021”). En lo que ahora interesa, la parte actora compró acciones de Bankia en el mercado secundario el 23 de mayo de 2012. Las vendió el 30 de mayo de 2012. Respecto de esas acciones, ejercitó la acción de responsabilidad por folleto del entonces artículo 28 de la Ley del Mercado de Valores (“LMV”), actual artículo 38 del Texto Refundido de la Ley del Mercado de Valores (“TRLMV”). El Tribunal Supremo revoca la sentencia de la Audiencia Provincial de Valencia que había desestimado la acción y confirma la de primera instancia, que la había estimado. Sobre los razonamientos de esta resolución en cuanto a la concurrencia de los presupuestos de la acción se volverá más adelante. Interesa solo destacar ahora que, en relación con la Sentencia de la Audiencia Nacional de 29 de septiembre de 2020, la Sala Primera del Tribunal Supremo descarta que pueda tener relevancia en el proceso. En primer lugar, indica que “se trata de una sentencia penal absolutoria, que no declara la inexistencia del hecho o hechos enjuiciados, por lo que no produce efectos de cosa juzgada vinculante en un proceso civil. Ni siquiera consta que la misma sea firme”. Y añade: “además de lo anterior, que los hechos enjuiciados no revistan los caracteres de delito no excluye que en el enjuiciamiento de la responsabilidad por folleto prevista en el art. 28 de la Ley del Mercado de Valores, pueda considerarse que el folleto de la OPS de Bankia contuviera informaciones falsas u omitiera datos relevantes, habida cuenta de la distinta naturaleza de la responsabilidad penal y de la responsabilidad civil, y de que el supuesto de hecho del citado precepto de la Ley del Mercado de Valores no exige la concurrencia de todos los elementos de los tipos delictivos de los arts. 282 bis, 290 del Código Penal o cualquier otro por los que se formuló acusación en aquel proceso penal”.

La segunda es la Sentencia núm. 770/2021, de 5 de noviembre -ROJ: STS 4061/2021- (“STS 770/2021”). Se refiere a un supuesto en el que los demandantes adquirieron acciones de Bankia en el mercado secundario el 23 de mayo de 2012 (curiosamente, el mismo día que en el caso resuelto por la Sentencia de 1 de junio de 2021). Promovieron con carácter principal una acción de anulabilidad por vicio del consentimiento y con carácter subsidiario la acción de responsabilidad por inexactitudes en los estados financieros periódicos del entonces artículo 35 ter LMV, actual artículo 124 TRLMV. El Tribunal Supremo considera, en línea con su anterior jurisprudencia, que Bankia no tenía legitimación pasiva para soportar la acción de anulabilidad. En cuanto a la acción de responsabilidad, y sin perjuicio de lo que se dirá después, en la línea antes apuntada, se parte de la valoración realizada por la resolución recurrida: “la Audiencia Provincial asume que la información suministrada por Bankia en la fecha en la que los recurrentes adquirieron las acciones, el 23 de mayo de 2012, dos días antes de la reformulación de las cuentas anuales, ‘[e]ra una información falseada [...]’ [...] Y, ciertamente, la reformulación de las cuentas del ejercicio 2011 por el nuevo equipo directivo de Bankia el 25 de mayo de 2012 dejó claramente al descubierto las graves inexactitudes de las cuentas formuladas originalmente el 28 de marzo de 2012 por el equipo anterior y el hecho de no reflejar su contenido la imagen fiel de su patrimonio, de su situación financiera y de sus resultados”. La acción es finalmente estimada.

Como puede verse, para la Sala Primera del Tribunal Supremo es como si la Sentencia de la Sala de lo Penal de la Audiencia Nacional no existiera. Como si no se hubiera producido. Pero esta aproximación al problema, más allá de argumentos técnico-formales sobre la ausencia de efectos de cosa juzgada de las sentencias penales absolutorias, está muy lejos de ser mínimamente satisfactoria. La Sentencia de la Audiencia Nacional no es una pura sentencia absolutoria. No se limita a afirmar que no ha quedado probado que el folleto y los estados financieros de Bankia fueran falsos. Es que afirma que eran correctos; que reflejaban la imagen fiel del patrimonio, situación financiera y resultados de la entidad. Pero eso, para la Sala Primera del Tribunal Supremo, no tiene ningún valor. No se mueve ni un milímetro de su posición.

Termino esta primera parte del comentario con una reflexión. Pensemos por un momento en qué habría sucedido si, en el “caso Bankia”, se hubieran suspendido los procedimientos civiles por concurrencia de prejudicialidad penal y la Sentencia absolutoria dictada por la Audiencia Nacional hubiera sido la primera en pronunciarse sobre sus estados financieros y sobre el folleto de la OPS. Pensemos por un momento que la Sala Primera del Tribunal Supremo no se hubiera pronunciado antes sobre las acciones civiles promovidas por particulares; que no fuera “presa” de sus palabras. Incluso aunque la jurisdicción penal no fuera prevalente, ¿podría realmente sostenerse que los juzgados y tribunales civiles habrían fallado en los mismos términos en que lo han hecho pese a lo manifestado por la Audiencia Nacional? ¿Podría realmente sostenerse como hecho notorio que el folleto de la OPS y los estados financieros de la entidad no reflejaban la imagen fiel; que contenían omisiones e inexactitudes graves? ¿Podría realmente basarse semejante conclusión en unos informes emitidos en el seno de un proceso penal donde han sido precisamente desautorizados por sala de lo Penal de la Audiencia Nacional?

Con estas preguntas se puede comprender qué es lo que se quería decir al principio cuando se afirmó que lo ocurrido en el “caso Bankia” debe servir de lección para no reproducir en el “caso Popular” los errores (no otro calificativo merecen) cometidos entonces. La información económico-financiera facilitada, o reflejaba la imagen fiel de la entidad, o no la reflejaba, pero no se puede llegar a ambas conclusiones simultáneamente como si habitáramos dos universos paralelos con realidades diferentes. Así de sencillo.

Se dan, además y como se adelantó, en el “caso Popular” determinadas singularidades que impiden establecer cualquier paralelismo automático con el “caso Bankia”. Se verán a continuación.

3. Remedios legales establecidos en la normativa general y en la normativa del mercado de valores. Enunciación

Hechas las anteriores consideraciones, tiempo es de centrarse en la determinación de los remedios que el ordenamiento pone a disposición de los inversores para hacer frente a situaciones como las producidas en el “caso Bankia” o en el “caso Popular”. Como es evidente, la atención se centrará en los principales mecanismos y en este momento nos limitaremos a una pura labor de enunciación. Dejamos para más adelante la valoración de la concurrencia de los presupuestos.

En la normativa específica del mercado de valores, tenemos la acción de responsabilidad derivada del folleto del artículo 38 TRLMV y la acción de responsabilidad por la información financiera periódica del artículo 124 TRLMV.

En la normativa general, tenemos también la acción de anulabilidad por vicios en el consentimiento, la acción de responsabilidad contractual del artículo 1101 del Código Civil (“CC”) y la acción de responsabilidad extracontractual del artículo 1902 del Código Civil.

Estas acciones se promueven normalmente de manera acumulada, en diversos grados de subsidiariedad entre sí. Las combinaciones son múltiples, en función del planteamiento adoptado por los actores y de las circunstancias concurrentes, entre las que se encuentran el tipo de inversión realizada, la fecha de la inversión, o el propio perfil del demandante y su historial de inversiones.

4. Remedios establecidos en la normativa del mercado de valores

Las acciones derivadas de los artículos 38 y 124 TRLMV tienen unos presupuestos muy concretos. Este régimen de responsabilidad tiene su desarrollo reglamentario en el Real Decreto 1310/2005 y en el Real Decreto 1362/2007, respectivamente.

El artículo 38.3 del TRLMV (antiguo artículo 28.3 LMV) dispone que: “de acuerdo con las condiciones que se determinen reglamentariamente, todas las personas indicadas en los apartados anteriores, según el caso, serán responsables de todos los daños y perjuicios que hubiesen ocasionado a los titulares de los valores adquiridos como consecuencia de informaciones falsas o las omisiones de datos relevantes del folleto o del documento que en su caso deba elaborar el garante”.

Por su parte, el artículo 124 TRLMV (antiguo artículo 35 ter LMV) dispone lo siguiente: “1. La responsabilidad por la elaboración y publicación de la información a la que se hace referencia en los artículos 118 y 119 deberá recaer, al menos, sobre el emisor y sus administradores de acuerdo con las condiciones que se establezcan reglamentariamente. // 2. De acuerdo con las condiciones que se determinen reglamentariamente, el emisor y sus administradores, serán responsables de todos los daños y perjuicios que hubiesen ocasionado a los titulares de los valores como consecuencia de que la información no proporcione una imagen fiel del emisor. // 3. La acción para exigir la responsabilidad prescribirá a los tres años desde que el reclamante hubiera podido tener conocimiento de que la información no proporciona una imagen fiel del emisor”.

El patrón de responsabilidad establecido por ambos preceptos es análogo. Esa identidad de los regímenes de responsabilidad se señala en el propio preámbulo de la Ley 6/2007: “El artículo 4 introduce un nuevo artículo 35.ter en la Ley del Mercado de Valores, relativo a la responsabilidad de los emisores por la elaboración y publicación de determinada información regulada. En este punto la ley sigue el modelo utilizado para la transposición del régimen de la Directiva de folletos (2003/71/ce, de 4 de noviembre), relativo a la responsabilidad por la elaboración y publicación del folleto informativo para los casos de oferta pública de valores o solicitud de admisión a negociación en un mercado regulado, que fue plasmado en el artículo 28 de la Ley del Mercado de Valores, tras la modificación operada en la misma por el Real Decreto-Ley 5/2005, de 11 de marzo, de reformas urgentes para el impulso a la productividad y para la mejora de la contratación pública”.

El régimen de responsabilidad de la información periódica limita los daños indemnizables a los perjuicios que, además de cumplir los demás presupuestos, sean consecuencia directa de que la información no mostrase la imagen fiel (artículos 10 y 17 del Real Decreto 1362/2007).

Veamos a continuación los presupuestos de estas acciones, que son comunes a las dos, si bien tienen un elemento diferencial (la información que da lugar a la responsabilidad). Comenzaremos precisamente por ese elemento diferencial.

4.1 Información anual-semestral / folleto

El régimen de responsabilidad establecido por el artículo 124 TRLMV se circunscribe a la “información a la que se hace referencia en los artículos 118 y 119”. Es decir, se ciñe, por un lado, al informe financiero anual (que comprende las cuentas anuales y el informe de gestión) y al informe de auditoría de las cuentas anuales (artículo 118 TRLMV) y, por otro lado, al informe semestral (que comprende las cuentas anuales resumidas y el informe de gestión intermedio) (artículo 119 TRLMV).

Por tanto, el enjuiciamiento de la acción de responsabilidad no se extiende ni a la información expresada en los informes trimestrales o las declaraciones intermedias de gestión (artículo 120 TRLMV) ni a cualquier otra información facilitada a través de cualquier otro cauce.

Por su parte, el artículo 38 TRLMV se refiere exclusivamente al contenido del folleto. Cierto es, sin embargo, que normalmente el contenido del folleto se nutre de la información periódica a que se refiere el artículo 124 TRLMV. De ahí que sea común el ejercicio conjunto y acumulado de las acciones previstas en estos dos preceptos. Pero es importante no caer en la confusión: el artículo 38 TRLMV se refiere exclusivamente al folleto y el artículo 124 TRLMV se refiere exclusivamente a la información anual y semestral.

También es importante tener en cuenta que la acción, cada acción, ha de basarse en la existencia de inexactitudes graves en cada uno de los documentos a que se refiere. No caben invocaciones genéricas o indiscriminadas a “todos” los folletos e informes anuales y semestrales producidos por una entidad a lo largo del tiempo. Por ejemplo, si se ejercita una acción de responsabilidad del artículo 38 TRLMV por un folleto del año 2020, habrá de alegarse y evidenciarse en qué consiste el concreto error o errores de ese concreto folleto, con impacto en la imagen fiel. Lo mismo si la acción promovida es la del artículo 124 TRLMV: ha de referirse a un informe anual o semestral concreto (el vigente al tiempo de hacer la inversión) y justificarse dónde se encuentran el error o errores que afectarían a la imagen fiel.

4.2. Presupuestos concretos

Para que surja responsabilidad civil derivada de esa información deben concurrir cumulativamente los siguientes presupuestos: (i) acto ilícito, (ii) que ese acto ilícito provoque un daño; y (iii) que exista una relación de causalidad entre el acto y el daño.

a) Acto ilícito

El acto ilícito que podría dar lugar al eventual nacimiento de responsabilidad sería la existencia de información significativa falsa o de omisiones relevantes de información que implicasen que no se hubiese ofrecido la imagen fiel del patrimonio, de la situación financiera y de los resultados del emisor o de su grupo consolidado. Para ello, es necesario que exista evidencia de auditoría suficiente y adecuada que concluyese que existían incorrecciones materiales graves y generalizadas.

Es importante tener en cuenta que no toda inexactitud genera responsabilidad. Solo si esa información es esencial para la correcta valoración de la inversión y la toma de decisión correspondiente podría derivarse responsabilidad civil (artículo 228.1 TRLMV).

De conformidad con las reglas generales (dado que no existe ninguna mención expresa en la normativa especial), correspondería al inversor en cuestión probar tanto la existencia de falsedad u omisión como su relevancia. Los estados financieros anuales y semestrales auditados gozan de presunción de veracidad (Sentencia núm. 185/2016, de 18 de marzo [ROJ: STS 1161/2016, entre otras). No olvidemos que la CNMV tiene la responsabilidad de comprobar el contenido del folleto y decidir si lo aprueba y registra o, por el contrario, lo deniega. Y tiene igualmente la responsabilidad de comprobar que la información periódica se ha elaborado de conformidad con la normativa aplicable.

b) Daño

El inversor correspondiente ha debido sufrir un daño como consecuencia de que la información facilitada en el folleto o del informe anual (o semestral) fuese falsa o engañosa. En este sentido, nuestros tribunales deben exigir un riguroso ejercicio argumentativo y probatorio a los inversores demandantes que basen sus pretensiones en la supuesta falsedad del folleto o de los informes anuales (o semestrales), respectivamente, y no fundamentar sus decisiones en “hechos notorios” y “presunciones de falsedad”.

c) Doble nexo causal

Por un lado, es necesario que el inversor haya basado su decisión de invertir en la información del informe (anual o semestral) o del folleto correspondiente que habría resultado engañosa. Por otro lado, se exige que haya sido la difusión sobre la verdadera situación del emisor la que haya causado el descenso de la cotización de los valores que habría supuesto un daño para los inversores. Corresponde a cada inversor, de conformidad con las reglas generales, la carga de probar ese doble nexo causal.

La STS 380/2021, respecto del primer nexo causal, ha declarado, en relación con la OPS de Bankia y en un supuesto de acción de responsabilidad por folleto, que “no es necesaria una prueba de que la decisión de adquirir acciones de Bankia se derive directamente de la lectura del folleto. En línea con lo que declaramos en las sentencias 23 y 24/2016, de 3 de febrero, el nexo de causalidad entre el folleto y la decisión de adquirir los valores de la sociedad que realiza la oferta pública, durante los doce meses siguientes a su aprobación, aunque no exista prueba de que el inversor que exige la responsabilidad haya leído el folleto, deriva de que el folleto permite una ‘diseminación’ de la información en él contenida, que produce la disposición a invertir, que resulta evidente en el caso del inversor que no tiene otra información que la contenida en el folleto, como es el caso del inversor minorista. La función de tal folleto es difundir la información sobre la situación patrimonial y financiera y las perspectivas de futuro de la sociedad cuyas acciones son ofrecidas públicamente entre quienes, en diversos ámbitos de la sociedad, crean opinión en temas económicos (los que crean ‘tendencia inversora’, como se ha venido en llamar), como pueden ser los expertos o la prensa económica, de modo que esa información llegue, por diversas vías, a esos potenciales inversores que carecen de otros medios para informarse y que no han de haber leído necesariamente el folleto”.

Sobre esta valoración, que se antoja ciertamente discutible, cabe hacer dos consideraciones. La primera es que se refiere exclusivamente a la responsabilidad por folleto del actual artículo 38 TRLMV. No cabe extraer la misma conclusión respecto de la información anual y semestral que podría dar origen a la responsabilidad del artículo 124 TRLMV. Aquí sigue plenamente vigente la exigencia de acreditación de la relación de causalidad entre esa información y la decisión de inversión. La segunda consideración es que está centrada en los inversores minoristas, que según el Tribunal Supremo, en el “caso Bankia”, carecían de otros medios para informarse (recuérdese, era una entidad de nueva creación, que salía a bolsa; por tanto sin una trayectoria previa dilatada en el tiempo). No es, pues, aplicable a los inversores profesionales o cualificados, que disponen de más medios de información que los inversores minoristas. Tampoco, a otras situaciones como la producida en relación con Banco Popular, con casi 100 años de historia. El “caso Bankia” fue un caso muy singular. Lo ha destacado recientemente el fundado voto particular a la Sentencia de la Audiencia Provincial de Pontevedra núm. 620/2021, de 29 de octubre de 2021. Además, en las Conclusiones del Abogado General de 2 de diciembre de 2021 se dice, frente a lo sostenido por el Tribunal Supremo, que “es preciso que dicho folleto haya llevado al potencial adquirente a suscribir la oferta pública”. Y, en todo caso, como revela la práctica judicial, existen múltiples casos en los que no existió relación de causalidad porque los inversores no adoptaron su decisión de inversión con fundamento en la información publicada, ni directamente por el folleto ni de manera indirecta a través de la diseminación de la información en él contenida. Cuántas veces el motivo para suscribir títulos en una oferta pública de suscripción de acciones no fue la información sobre el emisor a la que se pudiera haber accedido de una u otra forma, sino el interés de los propios inversores (comercial o de cualquier otra naturaleza).

Por tanto, es evidente que el debate sobre la exigencia de ese primer nexo causal en los litigios relacionados con el “caso Popular” está lejos de poder considerarse cerrado.

Respecto del segundo nexo causal, la misma STS 380/2021 indica que “en cuanto a la relación de causalidad respecto del daño, consistente en la pérdida de valor de la acción, se deriva del conocimiento público de que la información contenida en el folleto era falsa o contenía omisiones relevantes. Del mismo modo que la información falsa o incompleta se reflejó en el precio de los valores, el conocimiento posterior de la falsedad o de la falta de completitud de la información también se reflejó en el precio de los valores en el momento en que se hace pública, que descendió en proporción a la gravedad de los defectos de la información. Porque si la información del folleto hubiera sido correcta, los valores no hubieran resultado interesantes para los inversores, o lo hubieran sido por un precio inferior”. Como veremos, estos razonamientos no resultan aplicables al “caso Popular”.

4.3. Los remedios indemnizatorios de los artículos 38 y 124 TRLMV y la acción del artículo 1101 CC

Es común encontrarse con supuestos de ejercicio acumulado y conjunto de los remedios indemnizatorios de los artículos 38 y 124 TRLMV y el del artículo 1101 CC.

La invocación del artículo 1101 CC se suele basar también en la existencia de incorrecciones u omisiones en el folleto (o folletos) y/o en los estados financieros periódicos a que se refieren los artículos 38 y 124 TRLMV, respectivamente. Cuando esto ocurre, puede decirse que el planteamiento es incorrecto. El artículo 1101 CC resulta inidóneo para fundar acciones indemnizatorias que se basen en los mismos incumplimientos alegados para ejercitar acciones de responsabilidad derivadas de los folletos y de la información periódica ex artículos 38 y 124 TRLMV. Lo tiene así declarado la práctica de las Audiencias Provinciales. Baste un ejemplo: la “desestimación de las acciones analizadas [acciones de responsabilidad derivada del folleto y de la información periódica con base en el TRLMV] determina la desestimación de la acción de responsabilidad entablada al amparo del Código Civil. Y no solo porque, como se ha razonado, la prueba practicada se muestre insuficiente para acreditar el incumplimiento de las obligaciones de información que se denunciaron en la demanda sino, también, porque las acciones de los arts. 38 y 124 TRLMV constituyen proyecciones del art. 1101 Código Civil a la legislación especial. […] En definitiva, que la acción del art. 1101 Código Civil no cabe cuando la información inexacta o errónea determinante del daño o perjuicio cuya indemnización se pretende es la recogida en los arts. 38 y 124 TRLMV o en cualquier otro previsto en dicha Ley” (vid., por todas, la sentencia de la Audiencia Provincial de Madrid núm. 35/2020, de 3 de febrero [Sección 8ª] -ROJ: SAP M 1925/2020-). No cabe, por tanto, ejercitar una acción indemnizatoria ex artículo 1101 CC como complemento de las acciones previstas en los artículos 38 y 124 TRLMV cuando los incumplimientos alegados como base de la primera acción son los mismos que respecto de las otras dos.

Hay casos en los que la invocación del artículo 1101 CC se hace para formular reproches sobre la información precontractual dada al inversor. También puede afirmarse que el planteamiento es equivocado (salvo que se acredite la existencia de contrato o relación de asesoramiento con la entidad, lo que no suele ocurrir en los litigios relacionados con Banco Popular). Para que pueda haber lugar a una indemnización de daños y perjuicios con base en esa norma, el incumplimiento, por su propia naturaleza, tiene que ser posterior a la celebración del contrato. Los supuestos incumplimientos del deber de información tendrían que articularse a través de la acción de anulabilidad, no de la acción de responsabilidad contractual (por todas Sentencia del Tribunal Supremo núm. 479/2016, de 13 de julio -ROJ: STS 3461/2016-). Y si se considerase en términos de hipótesis la posibilidad de ejercitar la acción indemnizatoria, sería en realidad una acción de responsabilidad extracontractual por un supuesto incumplimiento de obligaciones legales del Banco (artículo 1902 CC).

5. La acción de anulabilidad

Como se ha explicado, ha sido también frecuente el ejercicio de la acción de anulabilidad por vicio o error en el consentimiento. De hecho, ese fue el cauce seguido de manera masiva por los inversores que suscribieron acciones de Bankia en la OPS. Y lo está siendo también en el supuesto de los que lo hicieron en el “caso Popular” en las ampliaciones de capital de 2012 y 2016. Es decir, la acción parece especialmente adecuada para los casos de adquisiciones en el mercado primario. No así en los de adquisiciones en mercado secundario. Hay aquí una razón formal esencial: el Tribunal Supremo tiene declarado que en ese tipo de situaciones la entidad no tiene legitimación pasiva para soportar la acción de anulabilidad, sencillamente, porque no fue parte en el contrato de adquisición de los títulos concertado entre el inversor y el anterior titular de esos títulos (Sentencia del Tribunal Supremo núm. 371/2019, de 27 de junio -ROJ: STS 2025/2019- y STS 770/2021 -ROJ: STS 4061/2021-).

Para que una situación de hecho concreta pueda ser calificada como error del consentimiento es indispensable, en primer lugar, que seponga de manifiesto cuál es la concreta y específica representación mental equivocada o la particular creencia inexacta en la que se habría incurrido “sobre la sustancia de la cosa que fuera objeto de contrato, o sobre aquellas condiciones de la misma que principalmente hubiesen dado motivo a celebrarlo” (artículo 1266 CC) y que habría viciado la voluntad del demandante.

El error es un vicio del consentimiento contractual consistente en que el contratante que lo padece presta su consentimiento bajo la representación de un estado de cosas equivocado. Para que haya error tiene que poder establecerse, por tanto, un contraste entre la representación que se ha figurado el errans y la realidad. Si no se hizo esa falsa representación, no se puede alegar error, pues no existiría término de comparación con la realidad que resultó ser.

La acción de anulabilidad por error-vicio en un supuesto en el que no se cuestiona el error en la naturaleza de lo contratado, sino en la inexactitud de su valor, tiene un encaje difícil atendiendo a los presupuestos generales requeridos para que prospere. Al menos, así debería ser en un plano ideal, de aplicación objetiva y rigurosa de esos presupuestos que no se deje llevar por motivaciones relacionadas con un no siempre bien entendido sentimiento de justicia material y de protección del inversor (muchas veces, como si fuera un consumidor). Los vemos.

En primer lugar, el error, como vicio del consentimiento, debe versar sobre cualidades o condiciones existentes al tiempo de contratar. Los futuros contingentes no son susceptibles de introducir verdad o falsedad en el momento en que se celebra el contrato y, por lo tanto, no pueden dar lugar a una representación equivocada de la realidad. Las contingencias posteriores al momento en que se presta el consentimiento son un riesgo que debe soportar quien las padece. Por tanto, el análisis de la validez del consentimiento debe referirse al momento de la contratación (entre otras, Sentencia del Tribunal Supremo núm. 387/2017, de 20 de junio -ROJ: 2721/2017-).

En segundo lugar, en este caso, el error que se alegaría no recae sobre un elemento esencial del contrato, como exige la acción. En general, el valor de un bien no forma parte de su esencia. El valor es, por definición, un factor contingente y oscilante en función de la oferta y la demanda.

En tercer lugar, se debe acreditar el nexo causal. Es indispensable que quien mantenga la existencia del error acredite el nexo de causalidad entre ese error y la finalidad perseguida cuando suscribió el contrato cuya nulidad pretende.

Por último, el error no ha de ser inexcusable. El presupuesto de la excusabilidad trata de evitar conductas indolentes o desidiosas del afectado, negándole protección a través de la anulación del consentimiento contractual. En particular, debe advertirse que los deberes precontractuales de información a cargo de una entidad financiera no absorben por completo la carga de autoinformación de los inversores y que si no se ha realizado una lectura diligente de la documentación publicada, no puede existir error invalidante.

Desde esta perspectiva, como seguidamente se verá, la aplicación de este remedio se enfrenta a notables dificultades, especialmente en un caso como el de “Banco Popular”. A ello no obsta el criterio sentado en las SSTS 23/2016 y 24/2016 respecto del “caso Bankia”.

6. Las acciones de responsabilidad de los artículos 38 y 124 TRLMV y la acción de anulabilidad en el “caso Popular”

Como se ha ido adelantando en páginas anteriores, el “caso Popular” presenta singularidades propias que afectan de manera directa a la aplicación de los remedios establecidos en el ordenamiento interno para hacer frente a situaciones producidas en relación con valores admitidos a cotización.

6.1. Consideración previa: incompatibilidad de los remedios con el mecanismo de resolución de entidades de crédito

La primera singularidad, ya adelantada, está en el origen mismo de lo que se conoce como el “caso Popular” y la solución que desde el ordenamiento europeo se estableció para hacer frente a la situación de esa entidad.

Se ha explicado que el 7 de junio de 2017 Banco Popular fue objeto de resolución y adquirido por Banco Santander. La resolución se adoptó en aplicación de los instrumentos normativos europeo y nacionales aprobados en su momento para afrontar potenciales situaciones de dificultad de entidades financieras. En concreto, se trata del Reglamento (UE) n.º 806/2014, del Parlamento Europeo y del Consejo de 15 de julio de 2014, por el que se establecen normas y un procedimiento uniformes para la resolución de entidades de crédito y de determinadas empresas de servicios de inversión en el marco de un Mecanismo Único de Resolución y un Fondo Único de Resolución (el “Reglamento 806/2014”), y de la Directiva 2014/59/UE, del Parlamento Europeo y del Consejo, de 15 de mayo de 2014, por la que se establece un marco para la reestructuración y la resolución de entidades de crédito y empresas de servicios de inversión (la “Directiva 2014/59”).

Esas normas conforman el Mecanismo Único de Resolución, que constituye uno de los tres pilares de la Unión Bancaria. Introdujeron el nuevo paradigma que se estableció ante futuras crisis de entidades financieras: la atribución del coste de las resoluciones bancarias al sector privado (accionistas y acreedores). Es el llamado bail-in o recapitalización interna, frente al bail-out o rescate público que había caracterizado hasta entonces la gestión de la crisis de entidades financieras y que se dio en el “caso Bankia”. La Ley 11/2015, de 18 de junio, de recuperación y resolución de entidades de crédito y empresas de servicios de inversión (Ley 11/2015), transpuso la Directiva 2014/59.

En cumplimiento de este marco normativo, el 6 de junio de 2017 el Banco Central Europeo comunicó a la Junta Única de Resolución (“JUR”) la inviabilidad de Banco Popular por considerar que ni tenía ni era capaz de obtener la liquidez necesaria para hacer frente al pago de sus obligaciones. Las autoridades competentes fueron la JUR, que adoptó el dispositivo de resolución, y la Comisión Europea, que lo aprobó. La resolución de la Comisión Rectora del FROB de 7 de junio de 2017 acordó adoptar las medidas necesarias para ejecutar la decisión de la JUR.

En la actualidad, se encuentra pendiente de resolución por el TJUE una cuestión prejudicial elevada de oficio por la Audiencia Provincial de A Coruña sobre la eventual incompatibilidad del régimen de remedios civiles anulatorios y resarcitorios contemplado por el ordenamiento nacional español con la regulación del sistema europeo de resolución de entidades de crédito.

En particular, se ha consultado al TJUE si esos remedios son compatibles con determinados preceptos de la Directiva 2014/59.

Pues bien, las recientes Conclusiones del Abogado General de 2 de diciembre de 2021 se pronuncian en términos que no dejan lugar para la duda: esos preceptos “deben interpretarse en el sentido de que se oponen, por un lado, a que quienes adquirieron sus acciones unos meses antes del inicio del procedimiento de resolución, con ocasión de una ampliación de capital con oferta pública de suscripción, puedan promover, con posterioridad a la decisión de resolución, demandas de resarcimiento o demandas de efecto equivalente basadas en una defectuosa información del folleto de la emisión contra la entidad emisora o contra la entidad resultante de una fusión por absorción posterior y, por otro lado, a que se impongan judicialmente a la entidad emisora, o a la entidad que la suceda universalmente, obligaciones de restitución del contravalor de las acciones suscritas, así como de abono de intereses, como consecuencia de la declaración de nulidad, con efectos retroactivos, del contrato de suscripción de las acciones, en virtud de demandas promovidas con posterioridad a la resolución de la entidad”.

Esto, lisa y llanamente, significa que procede la desestimación de las demandas en las que se ejerciten acciones anulatorias o indemnizatorias contra Banco Santander por antiguos inversores de Banco Popular, en directa y recta aplicación de la regla general de ausencia de responsabilidad contemplada en el artículo 60, apartado 2, letra b) de la Directiva 2014/59. En ese precepto se impide a los titulares de instrumentos de capital afectados por medidas de recapitalización interna ejercitar acciones judiciales por el menoscabo que hayan podido sufrir (“por lo que se refiere al titular del instrumento de capital pertinente, no subsistirá responsabilidad alguna en relación con el importe del instrumento que haya sido amortizado”). Lo mismo se desprende de lo establecido en los artículos 37.2 y 39.2 de la Ley 11/2015: “[e]n relación con el titular del pasivo afectado, no subsistirá obligación alguna respecto al importe del instrumento que haya sido amortizado” y “no se pagará indemnización alguna al titular de los pasivos afectados”.

La admisión de remedios que pretendan dejar sin efecto las medidas de recapitalización interna supondría desnaturalizar la esencia y el alcance del mecanismo único de resolución europeo, burlando principios básicos y la finalidad de la normativa de resolución. Se transformaría ese sistema, basado en el principio de bail-in, en otro completamente distinto, en el que las pérdidas de la entidad inviable las asumiría un tercero ajeno a la adopción del dispositivo de resolución, un operador privado y de buena fe, el adquirente de la entidad resuelta, al que la normativa no imputa tal carga.

6.2. Las alegaciones de falsedad en los estados financieros y los folletos de Banco Popular

Las diferentes acciones promovidas por los demandantes en el “caso Popular” tienen un elemento común. En todas ellas se alega que tanto los estados financieros periódicos como los diferentes folletos emitidos a lo largo de los años por Banco Popular (sobre todo el de la ampliación de capital de 2016) contenían graves omisiones e inexactitudes que hacían que no se reflejase la imagen fiel del patrimonio, la situación financiera y los resultados de la entidad. La alegación se suele hacer de manera genérica e indiscriminada, y se remonta a muchos años atrás. Hay casos en que se habla de “falsedad” desde 2009 o incluso antes. Y es una alegación que se formula para sostener la concurrencia del primero de los presupuestos de las distintas acciones promovidas: en la del artículo 38 TRLMV, la falsedad del folleto o folletos; en la del artículo 124 TRLMV, la falsedad del informe anual o semestral; en la de anulabilidad, la equivocada representación de la realidad en que supuestamente se basó el inversor al decidir la inversión (“creyó que la entidad era solvente cuando resultó que no lo era”).

En la práctica totalidad de las situaciones, la acusación no se basa en un análisis detallado y riguroso de los estados financieros o los folletos. Se basa en un prejuicio, presunción o valoración puramente subjetiva de lo que significa que Banco Popular fuera objeto de resolución el 7 de junio de 2017. Aquí volvemos a las diferencias y similitudes con el “caso Bankia”.

En muchos procedimientos se asumió que, si Bankia fue intervenida, fue porque sus estados financieros no reflejaban la imagen fiel de la entidad desde el principio (luego se ha visto que, para la Audiencia Nacional, la conclusión es exactamente la contraria). Y en el “caso Popular”, las demandas asumen que si Banco Popular fue objeto de resolución, tuvo que ser necesariamente porque sus estados financieros y los diferentes folletos no reflejaban su imagen fiel. Grave error. No se puede caer en el automatismo de considerar que la información financiera de años anteriores y los distintos folletos no reflejaban esa imagen fiel únicamente porque la entidad acabara siendo objeto de resolución. Es un ejemplo perfecto de improcedente sesgo retrospectivo. Como se denuncia en el voto particular a la Sentencia de la Audiencia Provincial de Pontevedra núm. 620/21, de 29 de octubre de 2021, esa tesis “incurre en un sesgo retrospectivo (post hoc ergo propter hoc): una vez conocido lo ocurrido en 2017, se interpreta la realidad desde 2008, como un conjunto de acontecimientos abocado a una quiebra inevitable”.

Pero una cosa es que una entidad sea objeto de resolución en un momento determinado y otra que ello suponga que sus estados financieros no reflejasen su imagen fiel.

En realidad, lo que le sucedió a Banco Popular nada tuvo que ver con un problema de solvencia o con que las cuentas no reflejasen la imagen fiel. Como han corroborado unánimemente las autoridades europeas y nacionales competentes a través de actos administrativos firmes, la entidad fue declarada inviable al constatarse el deterioro extremo y precipitado de su posición de liquidez tras retiradas masivas de depósitos durante las semanas y los días que precedieron a la resolución, provocadas por circunstancias de diferente naturaleza que propiciaron pérdida de confianza, daño reputacional, una abrupta caída de la cotización de la acción y, en última instancia, la alarma de muchos clientes. Esa fue la causa que llevó a la resolución de la entidad. Nada que tuviera que ver con sus estados financieros.

La sucesiva información económico-financiera advirtió en todo momento que la situación del Banco era la que era (difícil, como en todo momento se dijo). La grave crisis que se desencadenó a finales de 2008 golpeó duramente a las pymes, su principal segmento de clientes, lo que se materializó en un rápido crecimiento de situaciones de mora, o definitivamente de impago. Además, los extraordinarios requerimientos de provisiones que se fueron exigiendo normativamente (el Real Decreto-ley 2/2012 y el Real Decreto-ley 18/2012 y la Circular 4/2016) afectaron dramáticamente a las entidades financieras sin tanta fortaleza como las más grandes. Pero una cosa es que la violencia de la crisis se llevase por delante buena parte del tejido empresarial cliente de Banco Popular y que además las sucesivas normas obligasen a multiplicar exponencialmente las provisiones contables y otra bien distinta que el Banco fuera insolvente o que la información facilitada resultase falsa.

En efecto, las autoridades públicas competentes (el Banco Central Europeo [“BCE”], la Comisión Europea, la JUR, el Banco de España y el FROB), constataron que Banco Popular fue solvente en todo momento —incluso los días inmediatamente anteriores a la resolución— hasta que el repentino deterioro extremo de su posición de liquidez obligó a la resolución de la entidad. Y es que, como precisamente subraya la Sentencia de la Sala de lo Penal de la Audiencia Nacional de 29 de septiembre de 2020, dictada en el “caso Bankia”, frente a aisladas e interesadas afirmaciones puntuales y sesgadas debe prevalecer la labor omnicomprensiva y permanente de la firma de auditoría externa y de los supervisores públicos competentes y los trabajos de terceros externos de prestigio internacional, que en todo momento han confirmado la adecuación de los sucesivos estados financieros al marco normativo de aplicación, como han corroborado múltiples dictámenes del Consejo de Estado con ocasión de reclamaciones de responsabilidad patrimonial.

Desde esta perspectiva, existen ya relevantes precedentes de Audiencias Provinciales que descartan ese sesgo retrospectivo. Por ejemplo, las secciones civiles de la Audiencia Provincial de Madrid que han enjuiciado adquisiciones de instrumentos de capital de Banco Popular efectuadas en fechas anteriores a 2016 han desestimado las acciones ejercitadas atendiendo, entre otras cosas, a la inexistencia de incorrecciones en la información económico-financiera facilitada durante esos años. Pueden consultarse al respecto, con propósito ilustrativo, la Sentencia de 24 de mayo de 2021 (Sección 14ª, recurso núm. 657/2020), la Sentencia de 25 de febrero de 2021 (Sección 11ª, recurso núm. 347/2020), la Sentencia 385/2020, de 26 de noviembre (Sección 8ª), la Sentencia de 26 de noviembre de 2020 (Sección 20ª, recurso núm. 490/2020), la Sentencia 300/2020, de 6 de octubre (Sección 18ª), la Sentencia 270/2020, de 23 de septiembre (Sección 12ª), la Sentencia de 23 de septiembre de 2020 (Sección 14ª, recurso núm. 122/2020), la Sentencia 203/2020, de 19 de junio (Sección 12ª), la Sentencia 316/2020, de 18 de junio (Sección 9ª), la Sentencia 179/2020, de 12 de junio (Sección 8ª), la Sentencia 147/2020, de 10 de junio (Sección 19ª), la Sentencia 105/2020, de 9 de junio (Sección 21ª), la Sentencia 252/2020, de 8 de junio (Sección 9ª), la Sentencia 199/2020, de 4 de junio (Sección 13ª), la Sentencia 131/2020, de 3 de junio (Sección 19ª), las Sentencias 234/2020 y 235/2020, de 1 de junio (Sección 9ª), la Sentencia 119/2020, de 27 de mayo (Sección 19ª), la Sentencia 88/2020, de 9 de marzo (Sección 9ª), la Sentencia de 9 de marzo de 2020 (Sección 14ª, recurso núm. 466/2019), la Sentencia 51/2020, de 17 de febrero (Sección 12ª), la Sentencia 30/2020, de 30 de enero (Sección 12ª), la Sentencia 28/2020, de 20 de enero (Sección 9ª), la Sentencia 277/2019, de 16 de septiembre (Sección 14ª), y la Sentencia 136/2019, de 28 de marzo (Sección 19ª).

6.3. Las singularidades del “caso Popular”

Adicionalmente a cuanto se deja expuesto, existen circunstancias en el “caso Popular” que impiden, o deberían impedir, el establecimiento de cualquier paralelismo con el “caso Bankia”. Son circunstancias relevantes para valorar la concurrencia de los presupuestos de los remedios anulatorios e indemnizatorios, si finalmente se entendiese que esos remedios resultan compatibles con el mecanismo europeo de resolución de entidades financieras.

Naturalmente, resulta imposible en este comentario agotar el análisis de esas singularidades. Se enuncian sólo algunas de las más relevantes.

a) Las cuentas anuales de Bankia del ejercicio 2011 se reformularon. Las de Banco Popular de 2016 fueron objeto de simple y pura reexpresión, pues las circunstancias que se pusieron de manifiesto no tuvieron ningún impacto materialmente significativo. Reformulación y reexpresión no son la misma cosa.

b) La actuación en Bankia implicó más de 23.000 millones de euros de fondos públicos. La resolución de Banco Popular tuvo lugar, como deja claro la JUR al justificar su decisión, ante el deterioro insalvable de su posición de liquidez debido a las retiradas masivas de depósitos en un período de tiempo breve, sin afectación de fondos públicos.

c) Bankia se constituyó el 3 de diciembre de 2010, en pleno proceso de reestructuración del sistema financiero español, apenas siete meses antes de su salida a bolsa. Banco Popular se constituyó en 1926 y llevaba operando en bolsa desde hacía muchos años. Esa asimetría implica, entre otras cosas, que los inversores tenían un conocimiento incomparablemente superior de la evolución de Banco Popular, de sus profundas debilidades y de la cotización de sus acciones.

d) La información facilitada por Banco Popular con ocasión de la ampliación de capital de 2016 advirtió de que el objeto principal de la operación era elevar las provisiones para mejorar la cobertura de la exposición inmobiliaria y acelerar la venta de inmuebles improductivos con el propósito de contribuir al saneamiento del balance. Se anticiparon provisiones o deterioros de aproximadamente 4.700 millones de euros en 2016.

e) Tras la ampliación de capital de 2016, Banco Popular actuó con transparencia, comunicando a sus accionistas y al resto del mercado la información que se iba sucediendo sobre su situación financiera (posible creación de una entidad de propósito especial a la que se aportarían inmuebles titularidad del Banco [banco malo], reestructuración de la red de oficinas y de profesionales, asignación de todos los beneficios a provisiones extraordinarias, sustitución del anterior consejero delegado, entrada en vigor de un régimen contable para las entidades de crédito que obligó a llevar a cabo reclasificaciones significativas, sucesión del presidente de la entidad, resolución desfavorable para las entidades financieras de la cuestión prejudicial planteada ante el TJUE sobre las cláusulas suelo, sustitución del último consejero delegado y, en definitiva, pérdidas relevantes durante todos los trimestres). En el “caso Bankia”, sin embargo, como han declarado las Sentencias del Tribunal Supremo que han enjuiciado adquisiciones de acciones en el mercado primario y en el mercado secundario, “como quiera que se trataba de la salida a bolsa de una entidad que hasta ese momento no cotizaba, sus acciones no tenían un ‘historial’ previo de cotización en un mercado secundario oficial, por lo que el folleto era el único cauce informativo de que disponía el pequeño inversor”. En el caso de Banco Popular existían múltiples fuentes informativas.

f) Tras el precedente de Bankia, los supervisores ya habían incorporado a su actuación los mecanismos de control reforzados que entendieron oportunos al examinar la información económico-financiera de Banco Popular durante los últimos años.

6.4. Los “bonos de fidelización”

Cabe hacer referencia a una última circunstancia singular del “caso Popular”.

En julio de 2017, Banco Santander y Banco Popular lanzaron una acción comercial dirigida a fidelizar a determinados clientes minoristas afectados por la resolución de Banco Popular.

En virtud de la acción de fidelización, los clientes de Banco Santander y Banco Popular que reunían ciertas condiciones y se habían visto afectados por la resolución de Banco Popular podían recibir, sin desembolso alguno por su parte y renunciando a las acciones legales correspondientes, valores negociables emitidos por Banco Santander por un importe nominal equivalente a la inversión en acciones en la ampliación de capital de 2016 o en determinadas obligaciones subordinadas de Banco Popular de las que eran titulares a la fecha de la resolución de Banco Popular. De esta forma, los clientes recibían los bonos sin tener que acudir a la incierta y costosa vía judicial.

Se trataba de “bonos de fidelización”, admitidos a negociación en el mercado de renta fija (podrían ser vendidos por su titular si lo entendiese oportuno), amortizables por el emisor a partir del séptimo año, recibiendo en ese caso los clientes el valor nominal de su inversión, con una remuneración del 1% anual y con un incremento significativo del cupón si no se produce tal amortización. Es decir, los clientes podrían recibir el 100% de la inversión realizada en la ampliación de capital de 2016 o en la inversión en determinadas obligaciones subordinadas dentro de siete años y, mientras tanto, recibir una remuneración adicional del 1% anual.

Como consecuencia y a cambio de ello, los clientes que optasen por suscribir esos bonos también optaron por renunciar válida y eficazmente a las acciones judiciales derivadas de la resolución de Banco Popular. La renuncia no era una renuncia previa ni genérica de acciones. Antes bien, era una renuncia que se produjo tras la resolución de Banco Popular, esto es, después de que el cliente fuera lógicamente consciente de que había perdido sus instrumentos de capital y, por tanto, que había perdido el importe de su inversión en acciones u obligaciones subordinadas). La renuncia no es una mera cláusula accesoria del contrato de “bonos de fidelización”, sino que, como resulta con claridad de la información precontractual y de la propia oferta general realizada, constituye el objeto principal de ese contrato, esto es, su contraprestación o causa pues es la única contraprestación que debían realizar los clientes para adquirir, sin desembolso alguno, los “bonos de fidelización” (lo que traza una distinción fundamental con el caso de la Sentencia del Tribunal Supremo núm. 137/2019, de 6 de marzo -ROJ: STS 677/2019-). Finalmente, la información precontractual facilitada fue muy clara e ilustrativa, con especial énfasis en el alcance o consecuencias que implicaba la renuncia.

7. Conclusiones prácticas

De las singularidades del “caso Popular” cabe extraer, en fin, determinadas conclusiones que pueden servir de guía para el enjuiciamiento de las distintas acciones promovidas.

a) La primera conclusión se basa sencillamente en reiterar la incompatibilidad de esas acciones con el mecanismo de resolución de entidades financieras, que impide el ejercicio de esas acciones contra el emisor o su sucesor. Esto hace que lo siguiente solo resulte de aplicación si la solución fuese la contraria.

b) Los distintos remedios anulatorios e indemnizatorios tienen distintos presupuestos. Esos presupuestos han de concurrir de forma individual respecto de cada uno de ellos. 

Si se ejercita la acción del artículo 38 TRLMV, se ha de basar en omisiones o inexactitudes graves del folleto.

Si se promueve la acción del artículo 124 TRLMV, se ha de fundamentar en omisiones o inexactitudes del informe anual o del informe semestral anterior a la decisión de inversión. No puede fundarse en el contenido del folleto. Si lo que se alegan son omisiones o errores del folleto, la acción deberá desestimarse. Además, es preciso identificar los concretos errores o inexactitudes denunciados, sin que quepa acudir a manifestaciones genéricas. Así lo han entendido múltiples resoluciones judiciales, de las que son ejemplo las Sentencias de la Audiencia Provincial de Madrid núms. 337/2021, de 30 de septiembre (Sección 20ª), 431/2021, de 16 de septiembre (Sección 9ª), 364/2021, de 9 de julio (Sección 9), 266/2021, de 29 de junio (Sección 8ª), 265/2021, de 29 de junio (Sección 8ª), 207/2021, de 1 de junio (Sección 8ª), 204/2021, de 31 de mayo (Sección 8ª), o 422/2021, de 16 de septiembre (Sección 9ª).

En ambas acciones, no se puede sostener que las inexactitudes u omisiones se han de presumir por el hecho de que Banco Popular fue objeto de resolución. Ha de aportarse cumplida prueba de esas presuntas inexactitudes u omisiones. Cuanto más atrás se vaya en el tiempo, más exigente será esa prueba. Se explica con claridad en el voto particular a la Sentencia de la Audiencia Provincial de Pontevedra núm. 620/2021, de 29 de octubre de 2021, relativa a un supuesto en el que se cuestionaba el folleto de la OPA de Banco Popular sobre Banco Pastor de 2011: “no creo acreditado que el folleto que amparó la OPA contuviera manifestaciones engañosas u omisiones relevantes de información”. De hecho, muchos precedentes de Audiencias Provinciales entienden que el solo dato de la resolución no permite constatar que se produjeran omisiones o inexactitudes en la información periódica y en los folletos anteriores a la ampliación de capital de 2016, desestimándose, en consecuencia, las acciones promovidas respecto de inversiones realizadas antes de esa ampliación de capital.

Por otro lado, no cabe fundamentar tampoco las alegaciones de errores o inexactitudes en la circunstancia de que las cuentas anuales de Banco Popular de 2016 fueron objeto de simple reexpresión en abril de 2017. Como se ha dicho, en muchas ocasiones se trata de asimilar esa circunstancia a la reformulación de las cuentas de Bankia de 2011, realizada el 30 de mayo de 2012. No es lo mismo. La reexpresión se hizo con el propósito de perfeccionar la calidad de la información proporcionada por las cuentas anuales tras haberse advertido la concurrencia de errores contables menores. Los ajustes que se introdujeron en las cuentas anuales del ejercicio 2016 no tenían importancia relativa significativa o materialidad, como confirmó la opinión de los auditores.

c) La exigencia de una cumplida alegación y acreditación del doble nexo causal es inexcusable, tanto si se ejercita la acción del artículo 38 (folleto) como la del artículo 124 (información periódica) TRLMV.

En primer lugar, se ha de acreditar la relación de causalidad entre los supuestos errores y la decisión de inversión.

Banco Popular era una entidad con un largo historial. Se remontaba a 1926. La información de que disponían los posibles inversores era incomparablemente superior a la que tenían en el “caso Bankia”, de muy reciente creación y más reciente todavía salida a bolsa.

Las Sentencias del Tribunal Supremo sobre el “caso Bankia” consideran que no es preciso acreditar que la decisión de inversión se basó en la información contenida en el folleto de la salida a bolsa. Pero lo hacen fundamentalmente porque las acciones de Bankia carecían de un historial de cotización, por lo que el folleto era la única fuente de información del pequeño inversor.

En cambio, como es evidente, la información sobre una entidad histórica como Banco Popular era mucho mayor. Por tanto, para el “caso Popular”, como han destacado las Conclusiones del Abogado General de 2 de diciembre de 2021, sigue plenamente vigente la exigencia de que se acredite la relación de causalidad entre la decisión de invertir y la información supuestamente incorrecta o engañosa. Esta exigencia es especialmente predicable respecto de los inversores profesionales o cualificados, que cuentan con muchos más medios de información que los puros inversores minoristas.

Y también lo es en el caso de la información periódica (anual y semestral) que puede dar pie al ejercicio de la acción del artículo 124 TRLMV. Frente a lo sostenido por la Sala Primera del Tribunal Supremo respecto del folleto de la OPS de Bankia (SSTS 23/2016 y 24/2016 para adquisiciones en mercado primario y STS 380/2016 para adquisiciones en mercado secundario), no cabe entender que esos documentos produzcan un efecto de diseminación de la información allí contenida que produzca la disposición a invertir, sobre todo en el caso de pequeños accionistas. Por tanto, si lo que se promueve es una acción del artículo 124 TRLMV la demanda deberá alegar y acreditar que la decisión de inversión se basó en el contenido de la información periódica anterior a esa decisión que se repute errónea o engañosa y que afecte a la imagen fiel.

En segundo lugar, se ha de acreditar que existe una relación de causalidad entre el daño alegado y la presunta inexactitud o falsedad de la información. Lo dicen con claridad resoluciones como las Sentencias de la Audiencia Provincial de Madrid 407/2021, de 8 de octubre (Sección 8ª), 390/2021, de 30 de septiembre (Sección 8ª), 377/2021, de 28 de septiembre (Sección 8ª), 331/2021, de 23 de septiembre (Sección 20ª), 422/2021, de 16 de septiembre (Sección 9ª), 316/2021, de 16 de septiembre (Sección 20ª), 294/2021, de 7 de julio (Sección 13ª), 283/2021, de 1 de julio (Sección 13ª, recurso núm. 86/2014 D-4), 189/2021, de 30 de junio (Sección 12ª), o 266/2021, de 29 de junio (Sección 8ª). Y es relevante recordar que los daños indemnizables ex artículo 124 TRLMV han de ser consecuencia directa de que la información no mostrase la imagen fiel (artículos 10 y 17 del Real Decreto 1362/2007).

d) En este punto, cobra singular relevancia el comportamiento del inversor; en particular, su trayectoria de adquisiciones y ventas de acciones y demás títulos de Banco Popular y, muy importante, la fecha de realización de las operaciones. Hay muchos casos de inversores (también pequeños) con un dilatado historial de operaciones sobre títulos de Banco Popular. Las operaciones se realizaban sobre la base de la cotización histórica de la acción, no sobre la base de la información contenida en un concreto folleto o en los informes anuales y semestrales periódicos. Ello impide la apreciación de la concurrencia del necesario nexo causal.

Particular relevancia tienen las operaciones realizadas cuando ya eran públicas y notorias las graves dificultades por las que atravesaba la entidad, situación que se daba ya en la ampliación de capital de 2016, como precisamente advertía el folleto. Y, desde luego, las realizadas después de la reexpresión en abril de 2017 de las cuentas anuales. Cuanto más cercanas en el tiempo sean las operaciones a la resolución de la entidad, más complicado será para el demandante justificar que su decisión se basó en la información a que se refieren los artículos 38 y 124 TRLMV. Más bien de lo que se tratará es de inversiones puramente especulativas, que no pueden encontrar cobertura en esos preceptos. Incluso esas inversiones permitirán trazar un patrón de conducta del demandante que excluya también la responsabilidad ex artículos 38 y 124 TRLMV respecto de operaciones anteriores, porque podrá servir de evidencia de que las decisiones, también las antiguas, no se tomaban con fundamento en los documentos a que se refieren esas normas.

e) Finalmente, por lo que se refiere al plano estricto de los remedios indemnizatorios, la invocación del artículo 1101 CC es improcedente si lo que se denuncian son errores o inexactitudes en la documentación a que se refieren los artículos 38 y 124 TRLMV. Estos preceptos establecen acciones especiales que, por los comportamientos allí regulados, desplazan el régimen general del artículo 1101 CC.

f) La acción de anulabilidad por vicio en el consentimiento no se puede dirigir contra la entidad emisora (o su sucesora) para las adquisiciones realizadas en mercado secundario.

Respecto de las llevadas a cabo en el mercado primario, singularmente en la ampliación de capital de 2016, las particulares circunstancias del “caso Popular” deberían determinar que la aplicación de este remedio sólo pudiera tener lugar de manera excepcional. Lo explica el voto particular a la Sentencia de la Audiencia Provincial de Pontevedra núm. 620/21, de 29 de octubre de 2021: “en el marco de la adquisición de productos financieros no complejos, y en particular de acciones que cotizan en un mercado oficial, la doctrina del error, a mi ver, tiene un carácter muy limitado, de modo que sólo debe jugar cuando se tiene la convicción de que el consentimiento del inversor se ha visto viciado porque la información transmitida por el emisor a los mercados reflejaba una situación económica impecable o prometedora, cuando la realidad demuestra que era desastrosa. Sólo cuando la inexactitud de la información ofrecida es de tal magnitud que impide al inversor formarse un juicio razonado sobre la oportunidad de su adquisición, y sólo cuando el folleto sea el único medio del que disponen los inversores particulares para obtener información sobre la situación económico-financiera del emisor, se justifica la anulación del contrato y el consiguiente efecto de restitución a la situación anterior al momento de su celebración, con devolución al inversor del precio de la inversión y consiguiente restitución a la sociedad de las acciones suscritas erróneamente. [...] Las acciones de las sociedades anónimas emitidas por entidades cotizadas son productos perfectamente conocidos por cualquier inversor y presentan un riesgo de volatilidad ínsito en la causa del contrato. Precisamente, esta incertidumbre del mantenimiento de su valor es lo que justifica en la mayoría de las ocasiones la decisión de su adquisición, pues la mera tenencia de acciones que cotizan en marcado regulados tiene un evidente carácter especulativo para el inversor medio. La liquidez permanente y consustancial al producto adquirido permite al inversor deshacerse de su adquisición en cualquier instante, y creo muy discutible la afirmación de que el precio de las acciones en los mercados regulados dependa exclusiva o esencialmente de la información ofrecida por el emisor. En suma, extender la doctrina del error a estas adquisiciones con carácter general supone desconocer la especificidad propia del funcionamiento de los mercados regulados”.

g) La renuncia de acciones contenida en los “bonos de fidelización” se ajusta a las exigencias establecidas por el Tribunal Supremo y el TJUE. Por tanto, en los casos en que el demandante haya suscrito esos bonos, las acciones anulatorias y/o indemnizatorias promovidas habrán de desestimarse por efecto de esa renuncia válida y eficaz.

8. Consideración o disclaimer final

Quien hasta aquí haya llegado en la lectura de este comentario podrá acaso reprochar a su autor un sesgo favorable a las entidades implicadas. No se oculta que quien suscribe ha sido y es abogado de esas entidades. A mucha honra. Pero esa circunstancia no debería servir de obstáculo para que se valoren las páginas anteriores en su justa medida, como una herramienta procedente de una persona en “primera línea de fuego” que busca aportar algo de utilidad en el análisis de estos problemas y que dé pie a realizar reflexiones que no se dejen llevar por la inercia provocada por el gran número de procedimientos en curso. Si se consigue, aunque sea un poco, se habrá cumplido la misión.

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